Mistä Suomelle omistajat?

Mistä Suomelle omistajat?

¹

Risto Murto

KTT, toimitusjohtaja Opstock Oy

K

eskityn esityksessäni toimitusjohtaja Puron alustuksen viimeisimpään aihe-alueeseen eli suomalaisten yritysten omistamiseen. Lähden samasta havainnosta kuin Puro, että suomalais- ten yritysten rahoituksessa ei ole nähtävissä eri- tyistä ongelmaa, jota tarvitsisi ratkaista. Sen si- jaan omistusrakenteissa on mielestäni paljon- kin haasteita. Jotta voimme tehdä johtopäätök- siä eläkeyhtiöiden mahdollisuuksista, meidän on myös analysoitava omistajamarkkinoita laa- jemmin. Teen tämän seuraavassa. Kertaan ly- hyesti omistajarakenteiden keskeiset muutok- set viimeisen 15 vuoden aikana, analysoin ny- kytilannetta ja lopuksi pohdin, mitä on tehtä- vissä kotimaisen omistuksen hyväksi.

1. Omistusrakenteiden muutos oli raju

Suomalaisten yritysten ja erityisesti suuryritys- ten omistuspohja on muuttunut voimakkaasti viimeisen 15 vuoden aikana. Kotimaisten omis- tajien osalta yritysten ristiinomistus purkautui

ja pankit poistuivat oman taseen osalta keskeis- ten omistajien joukosta. Jälkimmäisessä muu- toksessa pankkikriisi oli vedenjakaja. Ennen kaikkea liikepankit kevensivät taserakennet- taan. Lisäksi ilman merkitystä ei ollut se, että KOP:n ja SYP:n perillinen Merita fuusioitui ruotsalaisen valtion pankin eli Nordbankenin kanssa. Nordbankenilla oli selvästi ruotsalaisis- ta isoista pankeista vähiten yhteyttä teolliseen omistamiseen.

Isoin muutos omistusrakenteissa oli kuiten- kin ulkomaalaisomistuksen nousu. Ulkomaisen omistuksen esteet poistettiin 1992 ja sen jäl- keen ulkomaisen omistuksen kasvu oli nopea- ta. Suomessa myös ulkomaalaisomistus nousi vuoteen 2000 mennessä kansainvälisesti kor- kealle tasolle, peräti yli 70 %:in. Tässä muu- toksessa Nokian merkitys oli luonnollisesti suuri. Ruotsissa kehitys oli myös hyvin saman- kaltainen (Henrekson ja Jakobsson, 2005).

Valtion omistuksen arvo on alentunut hui- pustaan, mutta valtion merkitys kotimaisena suuryritysten omistajana ei ole vähentynyt. Tä- hän asiaan palaan myöhemmin tarkemmin. Ko- titalouksien arvopaperisijoitusten arvo on kas- vanut, mutta suhteellinen osuus koko pörssin

1Kommenttipuheenvuoro Kari Puron esitykseen Kansan- taloudellisen yhdistyksen seminaarissa 14.9.2005.

365 omistuksesta on 1970–80 – lukujen laskun jäl-

keen pysynyt kutakuinkin samana. Lisäksi ra- hasto- ja henkivakuutusten kautta omistaminen on kasvanut. Kansainvälisessä vertailussa Suo- messa sijoitetaan osakkeisiin suhteessa muuhun finanssivarallisuuteen vähintäänkin kohtuulli- sesti. Ongelmana ei ole osakesijoitusten suhteel- linen vähyys vaan pikemminkin koko finanssi- varallisuuden absoluuttinen pienuus.

2. Valtio vallankäyttäjänä yli muiden

Tänä päivänä suomalaisessa omistajamarkki- nassa on edelleen selkeitä kansallisia piirteitä.

Periaatteessa markkinoilla on kaksi keskeistä finanssivarallisuuden lähdettä: eläkevarat ja kotitalouksien finanssivarallisuus. Suuruusluo- kaltaan nämä omaisuuserät vastaavat toisiaan.

Näiden lisäksi valtion rooli aivan suurimpien yritysten omistajana on suuri.

Eläkevarojen kasvu on ollut nopeata kiitos arvonnousujen sekä kerättyjen rahastojen. Elä- kevarojen kasvu on ollut nopeampaa kuin ko- titalouksien finanssivarallisuuden kasvu. Kesä- kuun 2005 lopussa eläkevarallisuuden arvo oli jo noin 96 miljardia euroa. Eläkevarallisuutta hoitavat TEL-yhtiöt kuten Ilmarinen ja Varma, julkisen sektorin eläkeyhteisöt kuten Valtion Eläkerahasto, Kuntien Eläkevakuutus ja Kir- kon Keskusrahasto sekä eläkesäätiöt. Julkisen sektorin eläkeyhtiöiden merkitys on kasvanut selvästi viimeisen 10-vuoden aikana vaikka ylei- nen keskustelu yleensä keskittyy ns. yksityisen sektorin eläkelaitoksiin.

Kuvioissa 1a ja 1b on kuvattu sekä suurten pörssiyritysten omitusrakennetta että keski- suurten ja pienten pörssiyritysten omistusra- kennetta. Suurten ja keskisuurten pörssiyritys- ten omistusrakenteet eroavat toisistaan selväs-

ti. Suurissa yrityksissä korostuvat omistajina ulkomaiset sijoittajat ja valtio. Ilman Nokiaa valtio on omistusten markkina-arvolla mitattu- na suurin kotimainen omistaja. Toisaalta kes- kisuurissa ja pienissä yrityksissä omistajaluet- telosta valtio poistuu ja ulkomaisen omistuk- sen merkitys pienenee.

Yksinkertainen havainto kuvioista on, että tulevan omistusrakenteen kannalta on iso ero siinä, minkälaisia yrityksiä tavoitellaan. Jos ta- voittelemme perinteisiin suur- ja vientiyrityk- siin perustavaa yritysrakennetta, suosimme ul- komaisia sijoittajia. Toisaalta, jos tavoitteena on keskisuurten yritysten suosiminen, pitäisi perinteisen kotimaisen omistamisen edellytyk- siä lisätä. Tuorein osinkoveroratkaisu suosi enemmän suurten yritysten omistusrakennetta eli ulkomaisia sijoittajia.

Taulukossa 1 on tarkasteltu sitä, ketkä omis- tavat suurimmat yritykset. Taulukossa on lue- teltu kuinka monta kertaa kyseinen omistaja tai omistajaryhmittymä on 10 suurimman kotimai- sen omistajan joukossa. Tutkittavana yritys- joukkona on 20 suurinta kotimaista pörssiyh- tiötä. Tarkastelussa Nordea ja TeliaSonera on tulkittu ei-suomalaisiksi yrityksiksi.

Keskeiset toimijat ovat isoimmat eläkeyh- tiöt, Suomen valtio ja finanssilaitokset. Eläke- yhtiöistä Ilmarinen, Varma ja Valtion Eläkera- hasto esiintyvät suurimpien kotimaisten omis- tajien joukossa suurin piirtein yhtä usein. Sen sijaan Kuntien Eläkevakuutuksen isot kotimai- set omistukset ovat selvästi harvalukuisimmat.

KEVA:n sijoitusstrategia poikkeaa muista suu- rimmista eläkelaitoksista.

Finanssilaitoksista useimmin suurimpien omistajien joukossa ovat OP-ryhmä ja Sampo.

Sen sijaan Nordean omistukset ovat harvalu- kuiset ja selvästi aliedustettuina verrattuna pankin muuhun markkina-asemaan Suomessa.

Kuvio 1a. Markkina-arvoltaan 20 suurimman pörssiyhtiön omistus 31.12.2004.

Kuvio 1b. Markkina-arvoltaan 51–70 suurimman pörssiyhtiön omistus 31.12.2004.

367 Seuraavaksi katson tarkemmin kuka omistaa

strategisesti tärkeitä omistusosuuksia. Taulu- kossa 2 on kuvattu sellaiset omistajat/yritykset, joissa omistajien osuus nousee yli 5 prosentin.

Laajalti omistetuissa yrityksissä tyypillisesti 5–

10 % riittää merkittävään sananvaltaan yritys- tä koskevissa rakenteellisista, strategisista pää- töksistä. Kutsun tällaisia omistajia ankkuri- omistajiksi. Heidän korostunut roolinsa on käyttää omistajavaltaa etenkin murroskohdis- sa. Hyvä ankkuriomistaja on myös sitoutunut yrityksen arvon kehittämiseen pitkällä aikavä- lillä eikä tässä mielessä ole vapaamatkustaja.

Yksi omistaja nousee ylitse muiden ja se on Suomen valtio. Jo vuosikymmeniä sitten har- joitetun teollisuuspolitiikan ja valtionyhtiöiden yksityistämisprosessin jälki näkyy. Melkein puolet 20:sta suurimmasta pörssiyrityksestä ovat jollain tavalla valtion valtapiirissä.

Eläkeyhtiöt ovat erittäin merkittäviä omis- tajia, mutta eivät merkittäviä suuryritysten ank- kuriomistajia. Eläkeyhtiöiden ankkuriomistuk- set rajoittuvat omien tuotteiden jakeluyhtiöi- den omistuksiin. Ilmarinen omisti vuodenvaih- teessa Pohjolaa ja Varma vastaavasti Sampoa.

Potentiaalisena koalitiona eläkeyhtiöt ovat Taulukko 2. Suuryritysten ankkuriomistajat (vähintään 5 % äänistä) 31.12.2004.

Omistaja Yhtiö Omistaja Yhtiö

Suomen valtio Fortum Henkilöomistaja SanomaWSOY

(ml. KELA) Stora Enso Kone

Sampo

Neste Oil Säätiö SanomaWSOY

Metso

Outokumpu Varma Sampo

Rautaruukki

Kemira Ilmarinen Pohjola

Suomi Pohjola Yritys Wärtsilä

YIT Muu Kesko

Henki-Sampo YIT

Taulukko 1. Suuryritysten kotimaiset omistajat esiintymiskerran mukaan 31.12.2005.

Eläkevakuuttajat Valtio Pankit (ml. henkivakuutus)

Ilmarinen 17 Valtio 9 OP-ryhmä 12

Varma 15 KELA ja Sampo 10

Valtion ER 15 SITRA 6 Nordea 3

Etera 9

Eläke-Fennia 6

Eläke-Tapiola 6

KEVA 4

merkittävä omistajaryhmä myös strategisella tasolla.

Finanssilaitosten ja yksityisten sijoittajien rooli blokkiomistajina on pieni suuryrityksis- sä.

3. Uusia kotimaisia ankkuri- omistajia kaivataan

Aloitin esityksen toteamalla, että Suomessa ei ole pulaa rahoituksesta, mutta omistajista on.

Ankkuriomistajien rooli ja tavoitteet ovat tär- keitä, koska ilman valtaa käyttäviä pitkäaikai- sia omistajia useimpien suomalaisten pörssiyri- tysten omistus on erityisen arka yritysvaltauk- sille. Vain suuri koko toimialalla tai korkea ar- vostus takaavat muutoin työrauhan.

Kuten yllä jo todettiin, nykyisistä ankkuri- omistajista valtio on aivan ylivoimaisessa ase- massa. Epäilen, että valtion painoarvo suurten pörssiyritysten omistajana on korkeammalla kuin koskaan aikaisemmin. Valtionyhtiöiden markkina-arvot ovat kasvaneet ja yksityisessä omistuksessa olevia pörssiyhtiöitä on ostettu pois pörssistä. Julkisen vallan rooli korostuisi vertailussa edelleen, jos aineistossa olisi mu- kana TeliaSonera ja Nordea. Näissä yhtiöissä suurin yksittäinen vallankäyttäjä on Ruotsin valtio.

Mahdollisia uusia ankkuriomistajia voi et- siä finanssilaitoksista tai eläkeyhtiöistä. Finans- silaitosten kasvua blokkiomistajina tulee jat- kossa rajoittamaan tehokkaasti voimassa oleva sijoitusrahastolaki. Sijoitusrahastolain mukaan rahastoyhtiö saa sijoittaa hallinnoimiensa sijoi- tusrahastojen varoja saman osakeyhtiön osak- keisiin enintään määrän, joka vastaa 10 % yh- tiön osakepääomasta ja 5 % osakkeiden tuot- tamasta äänimäärästä. Kun rahastot jatkavat voimakasta kasvuaan, sijoitusrahastolaki tulee

ajamaan lisäsijoitukset pois Suomesta, koska sijoituksia ei yksinkertaisesti voida enää lisätä suurimmissa rahastoyhtiöissä kotimaisiin yri- tyksiin äänivaltarajoitteiden vuoksi. Tätä kier- rettä pahentaa painavien pörssiyritysten mää- rän pienentyminen delistausten kautta.

Toinen vaihtoehto vallankäyttäjäksi ovat eläkeyhtiöt. Käytännössä tämä tarkoittaisi kah- den suurimman eläkeyhtiön astumista valtion rinnalle tai tilalle. Tähän liittyy runsaasti on- gelmia eivätkä eläkeyhtiöt toistaiseksi ole ak- tiivisesti siihen roolin hakeutuneet, mikä on luonnollisesti nähtävissä jo nykyisissä omista- jarakenteissa. Tämä haluttomuus heijastuu myös toimitusjohtaja Puron esityksessä.

Työeläkeyhtiöiden pitäisi tällöin olla valmii- ta käyttämään omistajavaltaa yrityksissä, jotka ovat faktisesti tai ainakin potentiaalisesti samal- la yhtiöiden asiakkaita. Samalla pitäisi luoda entistä keskittyneempiä osakesalkkuja. Periaat- teellisena haasteena ja kehityskohteena olisivat myös työeläkeyhtiöiden omat hallintorakenteet – miten omistettaisiin ja valvottaisiin omista- jaa?Perinteisessä portfoliosijoittajan roolissa eläkeyhtiöt tulevat tuskin pelastamaan Suomea tytäryhtiötaloudelta. Jo merkittävien isojen elä- keyhtiöiden pieni määrä on esteenä. Tässä kan- nattaa huomioida, että keskustelu on keskitty- nyt yksityisen sektorin eläkeyhtiöihin, jolloin isoista eläkelaitoksista jäävät Valtion Eläkera- hasto ja KEVA tarkastelun ulkopuolelle. Lisää- mällä passiivisia Suomi-omistuksia pienennet- täisiin suomalaisten yritysten likviditeettiä. Sa- malla pienennettäisiin ko. yritysten osakkeiden kaupankäyntiä ja analyysiseurantaa, mikä puo- lestaan olisi heikentämässä yritysten arvonmää- ritystä ja heikentämässä likviditeettiä edelleen.

Yritykset olisivat entistä alttiimpia teollisten ostajien tai finanssisijoittajien tarjouksille.

369 4. Suomi Oy:n omistus jää auki

Eläkeyhtiöt eivät tule nykyisellä omistajapoli- tiikalla olemaan vastaus suomalaisen omistami- sen ongelmaan. Tulevassa kehityksessä avain- asemaan jää valtio. Jos valtio ajaa kontrollia tuovat osakeomistuksensa alas, kannattaa läh- teä siitä olettamuksesta, että korvaavaa sitou- tunutta blokkiomistajaa ei kotimaasta tule.

Yllä oleva ei tarkoita ettei Suomessa voitai- si tehdä jotain omistuksen tukemiseksi. Mark- kinapaikka Suomea, johon kuuluvat pörssi, si- joittajat, sijoituspalveluyritykset ja pörssiyrityk- set, tulee vaalia itsekkäästi. Suomi tarvitsee myös lisää keskiraskaita sijoittajia. Heitä tarvi- taan jo aidon kotimaisen omistajamarkkinan ylläpitämiseksi. Yksityissijoittajia ja säästäjiä kannattaa rohkaista. Tämä näkökohta on tär- keä esimerkiksi veroratkaisuista päätettäessä tai

valittaessa valtion yhtiöiden yksityistämisen ta- poja.

Yksinkertainen, mutta tärkeä asia on muis- taa, että oppikirjamaiset hajautetut omistajara- kenteet tulevat koskemaan aidosti vain harva- lukuisia pörssiyhtiöitä. Nokia ja UPM Kymme- ne ovat erinomaisia poikkeuksia, mutta eivät tyypillisiä edustajia. Useimmissa muissa yrityk- sissä muutama omistaja eli yksittäiset vallan- käyttäjät tulevat jatkossakin dominoimaan. "

Lähteet

Henrekson, M. ja U. Jakobsson (2005): ”The Swed- ish Model of Ownership and Corporate Con- trol in Transition” teoksessa Huizinga, H. ja L. Jonung (toim.), Who Will Own Europe? The Internationalisation of Asset Ownership in Eu- rope. Cambridge: Cambridge University Press.