Tekijänoikeuksien hallinta Suuret yleisömenestykset ja supertähdet Investoinnit reaalioptioita, joiden elinkaari pitkä ja ne tuottavat pienellä todennäköisyydellä paljon
Investointien projektiluontoisuus Riskin ja omistuksen jakaminen
Sisältövarastot ja katalogit
Sisältötuotantoon liittyvät olennaisesti tekijänoikeudet ja niiden hallinta. Sisällön digitalisoituminen on mahdollistanut pienet monistamiskustannukset tuottajalle, mutta myös laiton kopiointi helpottunut. Piratismin kasvu varsinkin internetissä on korostanut tekijänoikeuksien hallinnan ja sisällön suojaamisen merkitystä sisältö
tuotannossa (Burk, 1997). Jotta sisältötuotteiden valmistaminen olisi jatkuvaa, tekijänoikeuksia suojataan patenteilla, copyrighteillä sekä tavaramerkeillä (Shapiro ja Varían, 1999).
Musiikki- ja elokuvateollisuus on tullut yhä enemmän riippuvaiseksi suurista yleisö
menestyksistä (Blockbusters). Niiden avulla katetaan monien epäonnistuneiden tuotantojen tappiot (Vogel, 1998). Suuriin yleisömenestyksiin yhdistetään usein myös supertähdet (Rosen, 1981). Ravid (1999) tutki supertähtien vaikutusta suurten yleisö
menestysten tuottoihin elokuvateollisuudessa. Vaikka supertähtien tähdittämät elokuvat ovatkin yleensä yleisömenestyksiä, eivät niiden tuotot ole suurempia kuin elokuvien, joissa ei ole supertähtiä.
Suuriin yleisömenestyksiin, kuten elokuvaan tai tietokonepeliin liittyy paljon oheistuotteita. Näiden ansiosta tappiollinenkin sisältötuote oheistuotteineen voi olla voitollinen tuottajalleen. Ozanian (1998) tutki urheiluseurojen kannattavuutta ja supertähtiä. Vaikka useat urheiluseurat tekivät tappioita ja valittivat supertähtien liian suurista palkkioista, urheiluseuroihin toimintaan liittyvät toiminnot, kuten mainostajat areenoilla ja oheistuotemyynti, nostivat seuran kannattavuutta. Urheiluseurat kokonaisuudessaan olivatkin usein kannattavia.
Yleisesti voidaankin todeta, että investoinnit sisältötuotteisiin ovat yhä useammin reaalioptioita, jotka tuottavat pienellä todennäköisyydellä paljon. Yleensä sisältö
tuotantoa tehtäessä projektit ovat pitkiä ja hyvin menestyvän sisältötuotteen elinkaari kaikkine jälkimarkkinoineen on pitkä, usein jopa monia vuosikymmeniä (Ryan, 2000;
Vogel, 1998). Sisältötuotteiden hallintaan liittyy monia reaalioptioita, joita hyödyntämällä yritykset voivat lisätä tuottojaan huomattavasti (katso esimerkiksi Bughin, 2000; Schoenberger, 2000).
Usein sisällön tuottaminen on projektiluontoista, jolloin haasteet liiketoiminnan rahoittamiseksi ovat suuret (LTT, 2001b). Tuottajat hakevat rahoitusta projekteilleen, kun taas rahoittajat sijoittaisivat mieluummin itse liiketoimintaan. Tuotantovaiheessa joudutaan usein käymään neuvotteluja rahoittajien ja muiden tekijöiden kanssa tuottojen jakamisesta ja tuoton määrittelystä (esimerkkejä elokuvateollisuudesta Weinstein, 1998 ja Goldberg, 1997) sekä riskin ja omistuksen jakamisesta (Cones, 1997).
Monimutkaiset sopimukset, pitkät tuotantoajat ja tuotteiden elinkaaret ovat asettaneet uusia haasteita myös kirjanpidolle sekä sisältötuotantoyritysten arvon määritykselle.
Barth et ai. (1998) ovat tutkineet brandien vaikutusta yrityksen arvoon ja heidän mukaansa yrityksen brandien arvo selittää osan yrityksen arvon muodostumisesta.
Kaikki sisältötuotteet, myös käyttämättömät osat, muodostavat sisältöyritykselle sisältövaraston. Nämä ”sisältökirjastot”, esimerkiksi levy- tai elokuvakatalogit, muodostavat tulovirtoja vielä hyvinkin pitkään, eivätkä ne useinkaan näy sisältöyritysten taseissa (Vogel, 1998). Elokuvateollisuuden laskentatoimen käytäntöjä on usein kummasteltu (katso esimerkiksi Londoner, 1996; Klady, 1998). Vogel (1998) käy läpi eri tulosmittareita ja selvittää miksi ne voivat antaa virheellisen kuvan sisältöyrityksistä.
3.3 Toimialanmuutostrendit
Seuraavassa esittelen sisältötuotantoalan tärkeimmät muutostrendit. Konvergenssissa sisältöjen digitalisoituminen ja monimediaalisuus ovat olleet tärkeimmät muutoksen aiheuttajat, kun taas kilpailun vapauttamiseen ovat vaikuttaneet lainsäätäjät.
Globalisaation myötä sisältötuotantoyritysten markkinat ovat suuremmat mutta samalla kilpailu kotimarkkinoilla on muuttunut kovemmaksi.
3.3.1 Konvergenssi ja divergenssi
1990-luvun lopulla useissa yhteyksissä korostettiin konvergenssia eli eri viestintä
teknologioiden ja sisällön lähentymistä tai sulautumista (LTT-Tutkimus, 2001a).
Konvergenssin mukaan kaikki sisältö oli monimediasisältöä, jota pystyttiin vastaanottamaan millä tahansa päätelaitteella, missä tahansa ja milloin tahansa.
Konvergenssi-ajattelua leimasi ehkä liiallinen teknologiapainotteisuus, joten vastapainona konvergenssiajattelulle on viime aikoina alettu puhua divergenssistä, eri teknologioiden ja päätelaitteiden eriytymisestä eri tyyppisiin käyttötarkoituksiin.
Konvergenssilla tarkoitetaan viestintäinfrastruktuurin, sisältötuotannon ja tietotekniikan lähentymistä (F&L Management Services, 1997). Euroopan komissio (1997) määritteli konvergenssin tarkoittamaan ”erilaisten verkkojärjestelmien kykyä välittää pohjimmiltaan samantyyppisiä palveluja tai kuluttajille suunnattujen laitteiden,
kuten puhelimien, television ja mikrotietokoneen yhdentymistä. ” Konvergenssi liittyy läheisesti sisältöjen digitalisoitumiseen sekä internetin mahdollistamaan jakeluun.
Ehkä konkreettisimmin konvergenssi on ilmennyt CD-levyissä ja kotitietokoneissa.
Aikaisemmin jokaisella viestintävälineellä oli oma tallennusformaattinsa. Äänilevyllä oli musiikkia, jota soitettiin levysoittimella, ja VHS-kasetilla kuvaa, jota katseltiin videonauhurilla. Nykyään CD-levylle voi tallentaa ääntä, kuvaa ja tekstiä. Sisältöä voidaan muokata ja katsoa samalla päätelaitteella, kotitietokoneella. Samanlaisia suuntauksia on syntynyt internetin avatessa uusia sisällön jakelumahdollisuuksia.
Divergenssi-ajattelun mukaan kuluttajilla ei ole enää yhtä ratkaisua, vaan monia eri käyttötarkoituksiin soveltuvia tekniikoita ja niihin soveltuvia päätelaitteita (LVM, 2001). Käsitteellä ei ole selkeää määritelmää, mutta sillä viitataan juuri LVM:n raportin mukaiseen kehitykseen (LTT-Tutkimus, 2001a).
Kuinka divergenssi eroaa sitten nykyisestä, pääosin vielä eriytyneestä tilanteesta?
Konvergenssin ja divergenssin myötä kilpailutilanteiden hahmottaminen on vähintäänkin haasteellista. Molemmat muutosvoimat tulevat muokkaamaan koko infocom-klusteria, verkkoteknologioiden konvergenssin ollessa tärkein muutosvoima (LTT-Tutkimus, 2001a).
Sähköinen viestintäkenttä on joka tapauksessa murroksessa. Aikaisemmin jokaiseen sisällön jakelukanavaan (sanomalehdet, televisio, radio) tuotettiin sisältö erikseen jakelukanavan vaatimassa muodossa. Sisällön digitalisoituminen on mahdollistamassa todellisen monimediaalisuuden (LTT-Tutkimus, 2001a, F&L Management Services, 1997), jolloin sisältöä voidaan jakaa helpommin eri jakelukanavien kautta.
Digitalisoitumisen myötä jokainen kopio on laadullisesti alkuperäisen veroinen.
Laadullista heikentymistä ei tapahdu kuten analogisilla teknologioilla. Myöskään jakelussa sisältötuotteen laatu ei heikkene. Aikaisemminhan kopiointia rajoitti vaihtokauppa helppouden ja laadun välillä: digitaalisuus mahdollistaa täydellisten kopioiden valmistamisen ja jakamisen, vieläpä lähes ilmaiseksi (Shapiro ja Varian, 1999).
Tulevaisuuden jakelukanavat tarjoavat monia uusia mahdollisuuksia hyödyntää sisältöjä, mutta samalla ne ovat luomassa todellisia uhkia sisällön tuottajille. Ernst &
Young (2001) esimerkiksi ennustaa, että vuonna 2006 jokaisen kotitietokoneen kovalevylle mahtuu yhteensä 150.000 CD-levyllistä musiikkia, mikä vastaa kaikkea maailmassa äänitettyä musiikkia. Internet onkin usein mielletty sisällöntuottajien keskuudessa vain suurena hallitsemattomana kopiointikoneena.
Perinteiset sisältöoikeuksien haltijat ovat pitäneet uusia jakelumuotoja lähes aina uhkana liiketoiminnalleen ja myös onnistuneet vastustuksessaan, ainakin lyhyellä aikavälillä. Suuret Hollywoodin elokuvastudiot vastustivat aluksi tyhjiä videokasetteja ja videovuokrausta. Suurien elokuvastudioiden vastustuksesta DVD-formaatissa ei aluksi ollut tallennusmahdollisuutta (Shapiro ja Varian, 1999). Napster- tiedostonjakelujärjestelmä suljettiin heinäkuussa 2001, koska sen katsottiin olevan kyvytön estämään kopiosuojatun materiaalin levittämistä (Karvonen, 2001).
Uudet jakelukanavat vaativat uudenlaisia markkinointiyhteistyötapoja eri sisältötuotantoalojen välillä. Digitaalisessa televisiossa ei enää myydä pelkästään mainospaikkoja televisio-ohjelmien välillä, vaan myös kaapelitelevisionippua, internetsisältöä ja pelejä samaan aikaan (Gunther, 2001). Internet on tuonut ja tulee tuomaan tehokkaampaa markkinointia sekä tehokkaampaa markkinointitutkimusta.
Hagel ja Singer (1999) ennustivat mainonnan siirtymistä kokonaan verkkoon perinteisiltä kanavilta. Todennäköisesti näin ei kuitenkaan tule käymään, ainakaan lähitulevaisuudessa.
3.3.2 Kilpailun säännöstely ja vapauttaminen
Kansalliset kilpailuviranomaiset ovat läpi vuosikymmenten selvittäneet viestintä
yhtiöiden omistusrakenteita sekä yritysjärjestelyjen vaikutuksia toisaalta yritysten kilpailuasemiin, toisaalta lehdistöön ja sananvapauteen. Viestintäyritysten toiminta
ympäristön muutos ja teknologioiden kehittyminen ovat vahvasti vaikuttaneet kilpailu
viranomaisten mielipiteisiin, kuten seuraavasta esimerkistä voidaan todeta.
Vuonna 1970 Yhdysvaltojen kilpailuviranomaiset vaativat sisältötuotannon erottamista televisiolähetystoiminnasta. Lain mukaan verkkojen omistajat eivät saaneet omistaa televisiotuotantoa, eivätkä myydä esitysoikeuksia jo esitettyihin ohjelmiin (toimintaa kutsutaan syndikoinniksi). Lain toivottiin lisäävän televisiotarjonnan monipuolisuutta ja vähentävän verkkojen omistajien vaikutusvaltaa (Croteau ja Hoynes, 2001).
Yhdeksänkymmentä luvun puolessa välissä teknologioiden kehitys oli nopeaa ja kilpailutilanne oli toinen. Nyt kuluttajien käytössä oli lukematon määrä kanavia ja internet näytti uhkaavan perinteisiä viestintävälineitä. Sisällön jakelukanavat olivat lisääntyneet huomattavasti (F&L Management Services, 1998). Juuri uusien teknologioiden vuoksi vuonna 1996 Yhdysvalloissa julkaistiin uusi laki
”Telecommunications Act”. Lakimuutos vähensi monia omistusrajoituksia varsinkin lähetystoiminnassa2. Kesällä 1999 lakiin tehtiin muutoksia, jotka vähensivät entisestään paikallisradioiden ja paikallistelevisioiden omistusrajoituksia.
Kilpailuviranomaisten on yhä vaikeampi arvioida sisältötuotantoyritysten välisiä yrityskauppoja, koska osa sulautumisista on sellaisten yritysten välillä, jotka eivät aikaisemmin ole olleet kilpailijoita keskenään. Eräskin Wall Street Journalin toimittaja kirjoittaa ”On vaikea osoittaa kilpailun kärsivän, jos yritykset eivät ole kilpailleet keskenään samoilla markkinoilla” (Croteau ja Hoynes, 2001).
Valtio on monissa maissa suurin viestintäyhtiöiden omistaja (Djankov et ai., 2001).
Kansalliset viranomaiset voivat joissain tapauksissa suojata kotimaisia viestintä
välineitä ulkomaisilta ostajilta, mikä on osaltaan vaikuttanut kunkin maan kansallisiin kilpailutilanteisiin ja luonut markkinahäiriöitä (Suomen osalta F&L Management Services, 2001; Djankov et ai., 2001).
3.3.3 Globalisaatio ja lokalisaatio
Sisältötuotantoyritykset suuntautuvat yhä useammin ulkomaille. Syitä voi olla monia.
Usein yrityksen kotimaan markkinat ovat kypsät, jolloin yhtiön on suunnattava kasvuodotuksensa ulkomaille. Esim. SanomaWSOY:llä on Suomessa hallitseva
2 Laki kokonaisuudessaan osoitteessa www.fcc.gov/telecom.html
markkina-asema, mutta ulkomailla yrityksellä on monia kasvumahdollisuuksia (LTT- Tutkimus 2001a).
Economist-lehti raportoi artikkelissaan (23.5.1998), kuinka suuret, monikansalliset mediayhtiöt onnistuvat hyödyntämään kansainvälistä markkina-asemaansa ja isoa kokoaan pienempien kansallisten toimijoiden kustannuksella. Kansainvälisillä mediayhtiöillä on mahdollisuus tehdä suuria tuotantoja, kuten Hollywood-elokuvia, joiden kanssa eivät edes suuretkaan paikalliset yritykset voi kilpailla. Kun sisältötuote on tehty, ovat sen monistamiskustannukset lähes olemattomat. Siksi yritykset voivat lisätä tuottojaan pienillä kustannuksilla kansainvälisillä markkinoilla. Lisäksi kansainväliset mediayhtiöt myyvät yleensä ainoastaan onnistuneita tuotteita kansainvälisillä markkinoilla, mikä vaikeuttaa paikallisten toimijoiden kilpailuasemaa lisää.
Croteau ja Hoynes (2001) toteavat kuitenkin, että sisältöjen markkinat eivät ole täysin maailmanlaajuiset. Esimerkiksi komedia ja huumori ovat kulttuurisidonnaisempia kuin väkivalta ja toiminta. Heidän mukaansa musiikkikanava MTV:n strategia on hyvä esimerkki siitä, kuinka saman ydinsisällön voi pakata jokaisen kulttuurin mieltymysten mukaan.
Globalisaatio ei siis ole luonut yhtä homogeenista kuluttajaryhmää. On paradoksaalista, että yhä suurempaa ihmisjoukkoa kiinnostaa, kuka on Yhdysvaltojen uusi presidentti, mutta nämä ihmiset eivät käytä uutista välttämättä samalla tavalla (LTT-Tutkimus, 2001a). Kuluttajamarkkinoista on tulossa eriytyneempiä kuin aikaisemmin on ennustettu (Ellis, 2001).
4 HYPOTEESIT YRITYSKAUPOISTA SISÄLTÖTUOTANTOALALLA
4.1 Hypoteesityrityskauppa-aktiivisuudesta
1990-luvulla kilpailun vapautuminen ja lakimuutokset ovat nostaneet tietyillä toimialoilla yritysjärjestelyaktiivisuutta ja aiheuttaneet fuusioaaltoja (Andrade et ai., 2001). Vuonna 1996 Yhdysvaltojen kilpailuviranomaiset löysensivät omistusrajoituksia televisio- ja radiolähetystoiminnassa. Yrityksille sallittiin suuremmat ristiinomistus- mahdollisuudet sekä kaapeli- että maanpäällisessä televisioverkossa. EU:n kilpailu
viranomaiset ja kansalliset lait Euroopassa ovat ainakin tähän saakka hidastaneet viestintäkentän keskittymistä. Yhdysvalloissa lakimuutos on voinut aiheuttaa televisio- ja radiolähetystoiminnassa fuusioaallon.
Hl: Vuoden 1996 lakimuutoksen jälkeen yrityskauppa-aktiivisuus on lisääntynyt televisio-ja radiolähetystoiminnassa Yhdysvalloissa.
4.2 Hypoteesityritysjärjestelyinäyttäytymisestä
4.2.1 Yritysten ominaisuudet
Weston et ai. (1998) mukaan toimialan kypsyys voi vaikuttaa yrityskauppa- käyttäytymiseen. Heidän mukaansa kypsillä toimialoilla yrityskaupat suuntautuvat useammin toimialansa ulkopuolelle kuin nuorilla toimialoilla. Perinteiset sisältötuotantoyritykset voivat ostaa enemmän toimialansa ulkopuolisia yrityksiä kuin korkean teknologian yritykset.
H2: Korkeaa teknologiaa omaavat sisältötuotantoyritykset ostavat enemmän saman sisältötoimialan yrityksiä kuin perinteisemmät sisältötuotantoyritykset
4.2.2 Yrityskauppaprosessi
Yrityskaupan asenne voi olla kriittinen tekijä arvioitaessa yrityskaupan onnistumista.
Vihamielisellä yritysvaltauksella voidaan tuhota helposti kohdeyrityksen yrityskulttuuri. Varsinkin nuoret, korkean teknologian yritykset ovat usein riippuvaisia avainhenkilöistään. Vihamielinen yrityskauppa voi karkottaa avainhenkilöstöä ja
heikentää tietotaidon siirtymistä kohteesta ostavaan yritykseen. Lisäksi vihamielisessä valtauksessa ostavan yrityksen on vaikeampi arvioida kohdeyrityksen todellista arvoa.
Vihamielinen valtaus voi vaikuttaa myös kohdeyrityksen asiakaskuntaan. Useiden korkean teknologian sisältöyritysten tärkein varallisuuserä on uskolliset asiakkaat. Jos tällaista yritystä yritetään vallata vihamielisesti, voi asiakaskunta hävitä nopeasti ja yritys menettää arvonsa.
H3: Kohteen ollessa korkean teknologian yritys, yrityskaupat ovat vähemmän vihamielisiä, kuin kohteen ollessa perinteinen yritys.
Joissain yrityskaupoissa voi olla monia ostajaehdokkaita. Yrityskauppatilanteissa perinteiset yritykset voivat joutua helpommin kilpailun kohteeksi kuin korkean teknologian yritykset. Korkean teknologian yritys ei tahdo paljastaa erikoistunutta teknologiaansa monelle osapuolelle, jolloin yrityskauppaprosessiin ei liity monia kilpailevia tarjouksia.
H4: Perinteisestä yrityskohteesta tehdään useammin kilpaileva ostotarjous kuin korkean teknologian kohteesta.
Sisältötuotantoyrityksellä on monia aineettomia varallisuuseriä, jotka ovat niukkoja ja samalla kilpailijoille arvokkaita. Tällaisia varallisuuseriä voivat olla esimerkiksi tilaajakunnat, lähetystaajuudet ja -luvat, valmiit jakelukanavat, sisältövarastot yms.
Samalla toimialalla toimiva yritys voi arvioida yrityskaupan hyödyt helpommin ilman ulkopuolisia asiantuntijoita, jolloin yrityksen on helpompi tehdä kilpaileva tarjous.
H5: Jos yrityskaupan molemmat osapuolet toimivat samalla sisältötoimialalla, yrityskaupasta tehdään todennäköisemmin kilpaileva tarjous.
Yrityskauppaprosessin kestoon vaikuttavat mm. juridisen prosessin kesto ja kilpailu
viranomaisten toimenpiteet. Mitä monimutkaisempi yrityskauppaprosessi on, sitä kauemmin kestää juridisten vastuiden selvittäminen ja kilpailuviranomaisten toimet.
Kompleksisuutta testaan yritysten yhteisten toimialojen lukumäärällä.
H6: Mitä enemmän yrityksillä on yhteisiä toimialoja, sitä kauemmin yrityskauppaprosessi kestää.
Kilpailuviranomaisten vastustus voi estää erityisesti saman toimialan yritysjärjestelyjä.
Kuten teoriaosiossa todettiin, viranomaiset voivat olla hyvinkin tarkkoja yrityskaupan vaikutuksista kilpailutilanteeseen ja sananvapauteen. Toisaalta konvergenssin myötä lainsäätäjät ovat joutuneet tutkimaan yrityskaupan vaikutuksia laajemmin, usean eri viestintävälineen näkökulmasta. Kun kaikki viestintävälineet ovat toistensa kilpailijoita, keskittyvää yritysjärjestelyä ei enää välttämättä torjuta. Konvergenssi on voinut helpottaa varsinkin saman toimialan yrityskauppojen toteutumista. Perinteisten alojen yrityskauppojen suurempi suhteellinen koko sekä vihamieliset yritysvaltaukset voivat pienentää yrityskaupan toteutumistodennäköisyyttä. Tutkiakseni toteutumis- todennäköisyyttä esitän seuraavan hypoteesin:
H7: Mitä enemmän yrityskaupan osapuolilla on yhteisiä toimialoja, sitä epätodennäköisempää on yrityskaupan toteutuminen.
4.2.3 Yrityskaupan rahoitustapa ja preemio
Jos yrityskauppa rahoitetaan osakkeilla, ostava yritys suorittaa sekä osakeannin että yrityskaupan. Osakeanti on perinteisesti ollut negatiivinen signaali osakemarkkinoille ja rahoituksen nokkimisjärjestyksen mukaan oman pääoman ehtoinen rahoitus on yritysjohdon näkökulmasta vähiten toivottava rahoituksen muoto (Myers ja Majluf, 1984).
Syitä omien osakkeiden käyttöön yrityskaupan rahoittamisessa on monia. Nuori yritys ei välttämättä voi hankkia kohtuuhintaista velkarahoitusta, koska yritykselle ei ole kertynyt luotettavuutta eikä mainetta. Lisäksi tappiota tekevän teknologiayrityksen on vaikea hankkia velkarahoitusta. Käyttämällä osakkeita yrityskaupan rahoittamiseen ostava yritys voi pienentää yrityskaupan riskejä. Yrityskaupan todellinen hinta määräytyy osakekurssien mukaan. Alasen (2001) mukaan korkean teknologian yrityskaupoissa käytetään useammin osakkeita kuin käteisrahoitusta. Hän sai tutkimuksessaan myös empiiristä tukea väitteelleen.
Martin (1996) on tutkinut yritysten motiiveja eri maksutapojen käytössä. Hänen mukaansa ostava yritys maksaa sitä mieluummin osakkeillaan, mitä suuremmat ostavan yrityksen kasvumahdollisuudet ovat. Mitä parempi ostavan yrityksen
kurssikehitys on ollut, sitä todennäköisemmin yritys käyttää omia osakkeitaan yrityskaupan rahoituksessa. Jos yrityksen omistajina oli suuria instituutioita tai yrityksellä oli suuret kassavarannot, yritys rahoitti yrityskauppansa käteisellä.
Shleiferin ja Vishnyn (2001) mukaan informaation epäsymmetria yritysjohdon ja osakemarkkinoiden välillä voi selittää yrityskaupan rahoitusmuodon. Jos yrityksen johto tietää paremmin yrityksen tulevaisuuden näkymistä kuin osakemarkkinat, yritys rahoittaa yritysoston osakkeilla kun osake on yliarvostettu ja käyttää muulloin käteistä.
Yliarvostettujen yhtiöiden pitkän aikavälin osakekurssimuutos on negatiivinen, mutta yrityskauppojen avulla kurssireaktio jää pienemmäksi. Shleifer ja Vishny käyttävätkin AOL:in ja Time Warner in fuusiota esimerkkiä AOL: in yrityksestä pienentää osakekurssinsa laskua pidemmällä ajanjaksolla.
H8: Korkean teknologian yritys rahoittaa yrityskaupan useammin osakkeillaan kuin perinteinen yritys.
Korkean teknologian yrityksistä voidaan maksaa suurempi preemio kuin perinteisistä yrityksistä. Laamanen (2002) esittää teorian, jonka mukaan ostava yritys voi tarjota korkean teknologian yrityksestä korkeamman preemion, koska ostava yritys voi saada due diligence -vaiheessa varmempaa tietoa kohdeyrityksen arvosta kuin mitä osakemarkkinoilla on.
Perinteisellä sisältötuotantoyrityksellä voi olla myös tarve suojata perusliike- toimintaansa. Esimerkiksi muutamat levy-yhtiöt ovat ostaneet internet-yhtiöitä, jotka ovat uhanneet yritysten liiketoimintaa. Yrityksistä maksettu hinta ylittää yrityksen arvon itsenäisenä huomattavasti, mutta ostavalle yritykselle yrityskauppa on keino suojata liiketoimintaansa.
Preemiota voi pienentää yrityskaupan maksutapa, koska kauppahinta määräytyy vasta kaupan toteutumisen jälkeen. Kohdeyrityksestä tehdyt kilpailevat tarjoukset voivat nostaa preemiota.
H9: Korkean teknologian kohdeyrityksistä maksettu preemio on suurempi kuin muista kohdeyrityksistä maksettu preemio.
4.3 Hypoteesitosakkeidenylisuurestatuotoista
Yrityskauppojen markkinareaktioita on tutkittu paljon. Luvussa 2.4 esitettyjen pääteorioiden sekä empiiristen havaintojen perusteella esitän seuraavat hypoteesit.
HIO: Yrityskaupassa kohdeyrityksen osake tuottaa ylisuuria tuottoja.
Hll: Yrityskaupassa ostavan yrityksen osake ei tuota ylisuuria tuottoja.
Ehkä tutkituin yrityskaupan onnistumiseen ja markkinareaktioon vaikuttava tekijä on yrityskaupan rahoitustapa. Jos yritys käyttää yrityskaupan rahoittamiseksi osakkeitaan, toteuttaa se kaksi yhtäaikaista toimenpidettä: sulautumisen ja osakeannin. Myers ja Majlufin (1984) esittämän teorian mukaan yritysjohtajilla on enemmän tietoa yrityksen arvosta kuin sijoittajilla. Yritysjohtajat toteuttavat osakeannin, kun yrityksen osake on yliarvostettu. Sijoittajat myyvät osaketta vastaavasti osakeantien aikana, jolloin yrityksen osakekurssi laskee.
Andrade et ai. (2001) mukaan ostavan yrityksen negatiiviset ylisuuret tuotot ovat rajoittuneet kauppoihin, joissa ostava yritys rahoittaa yrityskaupan osakkeillaan, omia osakkeitaan maksuvälineenä. Ostavat yritykset, jotka rahoittavat yrityskaupan osakkeillaan, kokevat 1,5% arvon laskun 0,05 merkitsevyystasolla, kun taas käteistä käyttävien yritysten osakkeet tuottavat 0,4% ylisuuren tuoton. Tutkimustulos ei ole tilastollisesti kuitenkaan nollasta poikkeava. Myös aikaisemmat empiiriset havainnot rahoitustavan vaikutuksista lyhyen tähtäimen ylisuuriin mottoihin ovat saman suuntaisia (katso esim. You et ai., 1986; Amihud et ai., 1990; Servaes, 1991;
Sirower, 1997).
Huang ja Walklingin (1987) mukaan käteistarjouksilla ja kohdeyrityksen ylisuurilla motoilla on merkitsevä positiivinen riippuvuus. Andrade et ai. (2001) tulokset ovat samansuuntaisia. Kohdeyrityksen ylisuuret tuotot ovat osakerahoitteisissa yritys
kaupoissa 13,0% ja käteisellä rahoitetuissa 20,1%. Loughran ja Vijh (1997) tutkivat yrityskaupan rahoitusmuodon vaikutusta osakkeen pitkän aikavälin mottoihin. Ostavat yritykset, jotka rahoittivat yritysjärjestelyn osakkeillaan, kokivat -24,2% negatiivisen tuoton viiden vuoden aikana yritysjärjestelyn jälkeen ja vastaavasti käteistä käyttäneet kokivat keskimäärin 18,5% ylisuuria mottoja.
Hl 2: Osakkeiden käyttö yrityskaupan rahoittamisessa vähentää sekä kohdeyrityksen että ostavan yrityksen osakkeen ylisuuria tuottoja.
Maksettu preemio vaikuttaa voimakkaasti ostavan yrityksen arvoon. Sirowerin (1997) mukaan preemio ja ostavan yrityksen ylisuuret tuotot ovat negatiivisesti riippuvia.
Travlos (1987) sai saman suuntaisia, vaikkakaan ei tilastollisesti merkitseviä tuloksia.
Yhdeksännen hypoteesin mukaan korkean teknologian yrityksistä voidaan maksaa korkeampi preemio, mikä voi lisätä kohdeyrityksen osakkeen epänormaaleja tuottoja.
H13: Mitä suurempi maksettu preemio on, sitä pienemmät ovat ostavan yrityksen osakkeen ylisuuret tuotot.
H14: Mitä suurempi maksettu preemio on, sitä suuremmat ovat kohdeyrityksen osakkeen ylisuuret tuotot.
Empiiriset havainnot yrityskaupan osapuolten toimialojen samankaltaisuuden vaikutuksista epänormaaleihin tuottoihin ovat ristiriitaisia. Havaintojen ristiriitaisuus voi johtua osittain vanhentuneesta SIC -koodiluokituksesta, joka kuvaa jossain tapauksissa huonosti yritysten välisiä riippuvuussuhteita.
You et ai. (1986) käyttivät muista poiketen subjektiivista mittaria kuvaamaan yrityskaupan osapuolten toimialojen samankaltaisuutta. Heidän mukaansa toimialojen samankaltaisuus vaikutti yhdestä kolmesta aikaikkunassa positiivisesti ostavan yrityksen ylisuuriin tuottoihin. Scanlon et ai. (1989) saivat samansuuntaisia tuloksia.
Heidän mukaansa osapuolten toimialojen riippumattomuutta seurasi pienempiä ylisuuria tuottoja, kuin jos yrityskaupan osapuolet toimivat samoilla toimialoilla.
Fowler ja Schmidtin (1988) mukaan toimintojen samankaltaisuudella ja ylisuurilla tuotoilla oli negatiivinen, mutta ei tilastollisesti merkitsevä riippuvuus. Sekä Morck et ai. (1990) että Sirowerin (1997) mukaan samoilla toimialoilla oli merkitystä suurempiin ylisuuriin tuottoihin, mutta erot riippumattomiin yrityskauppoihin eivät olleet tilastollisesti merkitseviä.
Tutkimuksessani käytän tarkempaa mittaria kuvaamaan yrityskaupan osapuolten yhteisiä toimialoja. Kun yritykset toimivat samalla toimialalla, synergiahyödyt yrityskaupasta ovat suurempia ja ostavan yrityksen johto osaa arvioida yrityskaupan hinnan paremmin.
Hl5: Jos yrityskaupan osapuolet toimivat samalla toimialalla, sekä kohdeyrityksen että ostavan yrityksen osakkeen epänormaalit tuotot ovat suurempia kuin jos osapuolet eivät toimi samalla toimialalla.
US GAAPin mukaan yrityskaupoissa syntyvä goodwill on poistettava viimeistään 40 vuoden aikana yrityskaupan tapahtumisesta. Varsin monella sisältötuotantoyrityksellä on taseen ulkopuolisia aineettomia hyödykkeitä, mikä kasvattaa yrityskaupassa syntyvää goodwilliä. Jos ostava yritys voi käyttää pooling-of-interest-metodia, goodwilliä ei kirjata taseeseen. Pooling-of-interest-metodilla tarkoitetaan kirjanpitokäytäntöä, jossa sulautuvien yritysten taseet yhdistetään ilman tasemuutoksia.
Vaikka todellista kassavirtavaikutusta goodwillillä ei olekaan, pienentää suuri goodwill esim. EPS-lukua. EPS-luvun muuttuminen voi vaikuttaa esim. investointipäätöksiin, jos johdon palkitseminen on riippuvainen siitä.
Andrade (1999) tutki, vaikuttaako EPS-luvun pieneneminen fuusion jälkeen yrityksen osakkeen ylisuuriin tuottoihin. Hänen tutkimustulostensa perusteella varsinkin yritysten, joiden sijoittajat ovat vähemmän sofistikoituneita, EPS-luvun pieneneminen vaikuttaa yrityksen epänormaaleja tuottoja vähentävästi. Pooling-of-interest-metodia käyttäneet yritykset sen sijaan kokivat suurempia ylisuuria tuottoja. Ayers et ai. (1998) huomasivat tutkimuksessaan, että yrityskaupassa ostajat maksavat suuremman preemion voidakseen käyttää pooling-of-interest-metodia. Ayers et ai. (1999) toteavat, että suuremmalla preemiolla saavutettava verosuoja siirtyy osittain kohdeyrityksen osakkeenomistajille. Jos maksetusta preemiosta ei synny vastaavia hyötyjä, pooling-of- interest-metodin käyttö ei johda suurempiin epänormaaleihin tuottoihin. Pooling-of- interest-metodin käyttö ei ole ollut enää sallittua Yhdysvalloissa 30.6.2001 jälkeen.
Hl 6: Pooling-of-interest-metodin käyttö vaikuttaa yrityskaupan osapuolten osakkeiden ylisuuriin tuottoihin positiivisesti.
Yrityskaupan suhteellisella koolla tarkoitetaan ostavan yrityksen ja kohdeyrityksen taseiden, markkina-arvon tai tarjotun hinnan ja markkina-arvon suhdetta. Empiiriset havainnot markkinareaktiosta riippuvat paljolti käytetyistä mittarista ja ne vaihtelevat positiivisesta negatiiviseen. Jos kohdeyritys on pieni, ei vaikutus näy ostavan yrityksen
ylisuurissa tuotoissa, mutta jos kaupan suhteellinen koko on suuri, voi synergiaetujen toteutumisessa olla ongelmia mm. erilaisten kulttuurien vuoksi.
Asquith et ai. (1983) totesivat, että ostajan ylisuuret tuotot ovat positiivisesti riippuvia kaupan suhteellisesta koosta. Kusewitt (1985) havainnoi negatiivista riippuvuutta suhteellisen koon ja ostajan ylisuurten tuottojen välille. Scanlon et ai. (1989) mukaan
Asquith et ai. (1983) totesivat, että ostajan ylisuuret tuotot ovat positiivisesti riippuvia kaupan suhteellisesta koosta. Kusewitt (1985) havainnoi negatiivista riippuvuutta suhteellisen koon ja ostajan ylisuurten tuottojen välille. Scanlon et ai. (1989) mukaan