Kuplat ja hintaodotukset asuntomarkkinoilla

Barlevy (2007) esittää yleiselle kuplailmiöille teoreettisen perustan. Arvopaperin (oli se sitten yhtiön osake, asunto tms.) fundamenttiarvon laskemiseksi oletetaan, että kyseinen kohde tuottaa ennalta tiedetyn suuruisen ja kiinteänä pysyvän osinkotulon ajanhetkellä t, kun ∈ [0,∞[. Jotta tuleva tuotto voidaan laskea, oletetaan myös, että on olemassa markkinat, missä kuka tahansa voi ostaa ja myydä velkakirjoja, jotka tuottavat yhden euron tiettynä ajanhetkenä. Velkakirjan nykyarvo on , mikä tuottaa yhden euron ajanhetkellä t. Kaikki, jotka ostavat edellä mainittua arvopaperia, pääsevät myös näille velkakirjamarkkinoille ja näin ollen jokainen arvostaa euron samalla tavalla. Arvopaperin osinkovirran arvo jokaiselle sijoittajalle on:

= ∑ (24)

Missä F on kohteen fundamenttiarvo. Hintakupla on siis tilanne, missä kohteen hinta P on erisuuri kuin F, käytännössä puhutaan kuitenkin kuplasta kun P > F.

Sijoituskohteen osinkovirta ei kuitenkaan todellisuudessa ole tiedossa vaan siihen sisältyy epävarmuustekijöitä riippuen kulloisestakin tilanteesta. Oletetaan, että hetkellä t maailmassa on tietty tila, mikä on yksi mahdollisesta tilajoukosta Ω , joka määrittää mahdolliset lopputulemat. Sijoittajat uskovat että maailmassa tulee olemaan tietty tila ωtϵ Ω , joka tapahtuu todennäköisyydellä Prob (ωt). Maailman tila määrittää osinkovirran arvon hetkellä t, joka on = (ω_t) ja = (ω_t) on tämänhetkinen arvo eurolle, joka saadaan hetkellä t, kun tila maailmassa on kyseinen ωt. Tässä tapauksessa sijoittajien muodostama sijoituskohteen fundamenttiarvo on odotusarvo:

= [∑ ( ) ( )] = ∑ ∑ _Ω ( ) ( ) ( ) (25)

Barlevy (2007) toteaa kuitenkin, että fundamenttiarvon määrittäminen hankaloituu, jos oletetaan vielä, että sijoittajat muodostavat erilaisia odotuksia tulevista osinkovirroista ja heillä on myös erilaiset mahdollisuudet päästä arvopaperimarkkinoille. Jos sijoittajien odotukset eroavat toisistaan, niin se tarkoittaa, että yhtälö (25) ei tuota yhtä oikeaa fundamenttiarvoa, vaan useita. Tämä tuo myös oman ongelmansa kysymykseen, milloin arvopaperin hinnassa on kyse kuplasta. Voidaan kuitenkin yleisluonteisesti todeta, että arvopaperi on epärationaalisesti yliarvostettu, jos sen hinta ylittää kaikkien sijoittajien muodostamat fundamenttiarvot. Eli markkinoilla ei näin ollen olisi olemassa sijoittajaa, joka maksaisi kohteesta kyseisen hinnan, jos hänen täytyisi pitää kohdetta loputtomasti ilman myyntimahdollisuutta minään ajanhetkenä.

Asuntomarkkinakuplaksi nimitetään sellaista tilannetta, missä ihmiset uskovat asuntojen hintojen nousevan tulevaisuudessa. Tämä saa aikaan sen, että asuntojen hinnat myös nousevat kohtuuttoman paljon tietyn ajan. Kun hinnoissa on kupla, asunnonostajat uskovat asunnon hinnan olevan kohtuullinen heille, vaikka se ei sitä ns.

normaaliolosuhteissa olisikaan. He uskovat siis, että tulevat asuntojen arvonnousut kompensoivat nykyistä korkeaa hintaa ja heidän ei tarvitse säästää niin paljon, koska arvonnousu omalta osaltaan hoitaa säästämisen heidän puolestaan. Ensiasunnon ostajat uskovat menettävänsä tilaisuuden asunnon ostoon, koska he luulevat, että tulevaisuudessa se saattaa olla heille jo liian kallis. Näin asunnon hintojen nousu ruokkii itse itseään saaden hinnan ja hintaan vaikuttavien fundamenttitekijöiden välisen kuilun kasvamaan entisestään. Jos asunnon hintojen nousun suurena syynä on juuri edellä kuvatun kaltaiset odotukset, niin hinnat ovat erittäin epävakaalla pohjalla. Hinnat eivät voi nousta ikuisesti ja ennen pitkää seuraa kuplan puhkeaminen, kun asunnonostajat tajuavat, että hintojen nousulle ei ole enää riittävästi perusteita. Kuplan puhjettua asuntojen hinnat saattavat kokea suurenkin pudotuksen hyvin lyhyessä ajassa. (Case & Shiller 2004, 299-300.)

Case & Shiller (2004) muodostivat kyselyn vuonna 2003 henkilöille, jotka olivat ostaneet asunnon vuonna 2002. Kysely toteutettiin Yhdysvaltain neljässä kaupungissa, jotka olivat Los Angeles, San Francisco, Boston ja Milwaukee ja sen tarkoituksena oli tutkia asunnonostajien odotuksia, käyttäytymistä sekä heidän ymmärrystään vallallaolleesta markkinatilanteesta. Kyselyn tekohetkellä kolme edellä mainituista asuntomarkkinoista oli noususuhdanteessa. Ainoastaan Milwaukeessa ei ollut todellista nousua asuntojen hinnoissa ja se toimi tutkimuksen kontrollikaupunkina. Case ja Shiller muodostivat myös vuonna 1998 vastaavanlaisen kyselytutkimuksen samoille kaupungeille.

Tutkimuksen perusteella suuri osa asunnonostajista piti hankintaansa joko suurelta osin sijoituksena tai sijoitus oli ainakin osasyy asunnon ostoon. Asuntokuplalle on juuri tyypillistä se, että ihmiset pitävät asuntoa enemmän investointikohteena kuin pelkästään välttämättömänä hankintana. Tämä ominaisuus totetutui sekä vuoden 2003 että vuoden 1998 kyselyissä. Investointikohteelle on tärkeää se, kuinka riskipitoiseksi henkilöt sen arvioivat. Molempina vuosina kaikissa kaupungeissa vain pieni osa asunnonostajista ilmoitti asunnon hankinnan sisältävän suurta riskiä. Vaikka vuonna 2003 riskin havaitseminen oli kasvanut vuodesta 1998, varmasti osittain median ansiosta, niin hintalaskuihin suhtautuminen oli edelleen vähäistä. Tämä on esimerkki siitä, että asunnon ostajat eivät ymmärrä olevansa hintakuplassa. (Case & Shiller 2004, 321-322.)

Kyselyn toinen teema, eli asunnonostajien odotukset, antaa myös tukea kuplailmiölle.

Odotukset tulevaisuuden hinnannousuja kohtaan olivat korkeat kyselytutkimuksen molempina vuosina. Noin 90 % tai enemmän vastanneista odotti hintojen nousevan vastaisuudessakin. Yllättävää oli myös se, kuinka paljon vastaajat arvioivat asunnon tuottavan keskimäärin vuodessa pitkällä aikavälillä (10 vuotta). Los Angelesissa vuotuinen arvonlisäys olisi vastaajien mukaan 13,1 %, San Franciscossa 15,7 %, Bostonissa 14,6 % ja Milwaukeessakin jopa 11,7 %. Kyseiset luvut ovat vähintäänkin ylimitoitettuja, koska jo esimerkiksi 11,7 % vuotuinen tuotto tarkoittaa alkupääoman kolminkertaistumista kymmenen vuoden ajanjaksolla. Kyselyn perusteella myös yleinen asunnoista keskusteleminen ja niin kutsutun suusta-suuhun leviävän tiedon osuus oli lisääntynyt. Yleinen käsitys oli, että viivästely asunnon oston kanssa johtaisi ainoastaan

Barlevyn (2007) mukaan monet ekonomistit ovat kuitenkin skeptisiä kuplailmiön edellä kuvattuun määritelmään ensinnäkin siitä syystä, että se on monelta osin hyvin epätarkka.

Hintakuplan määritelmä saattaa olla epäjohdonmukainen sen suhteen kuinka paljon ja kuinka nopeasti hintojen kuuluisi nousta, jotta kohteen voisi sanoa olevan yliarvostettu.

Suuret hintojen muutokset ovat toisinaan täysin luonnollinen reaktio, joka on seurausta kysyntä- ja tarjontapuolessa tapahtuneista muutoksista ja näin ollen hinnat eivät eroa niiden perustekijöidensä vastaavista arvoista. Case ja Shiller (2004) ovat samaa mieltä edellisestä. Heidän mukaan jopa asuntokuplasta puhuminen ei ole ollut kovin yleistä ennen 2000-lukua. Vuodesta 2002 alkaen asuntojen hintakuplan olemassaolosta ollaan oltu kuitenkin suhteellisen yksimielisiä ja esimerkiksi median huomio kyseiseen tapahtumaan on ollut suurempaa kuin koskaan aiemmin (Case & Shiller 2004, 301-302).

Monien kaupunkien asuntomarkkinoiden kehityksessä on ollut havaittavissa kuitenkin kuplan tunnusmerkit täyttäviä piirteitä aiemminkin. 1980-luvulla koettiin useissa kaupungeissa ympäri maailman, kuten Bostonissa, Los Angelesissa, Lontoossa, Sydneyssä ja Tokiossa, suuria nousuja asuntojen hinnoissa, joiden huippu saavutettiin noin vuoden 1990 tienoilla. Tätä seurasi hintojen lasku 1990-luvun alkupuolella. (Case & Shiller 2004, 302.) Myös Suomi voidaan hyvin lukea tähän joukkoon.

Edellä mainituista kaupungeista Bostonin kohdalla hintojen nousu oli erityisen voimakasta. Tutkimus, joka perustui kysyntä-tarjontamalliin, pyrki selittämään asuntojen hintojen muutoksia kymmenen vuoden ajalta kymmenen eri kaupungin tapauksessa.

Tutkimuksen perusteella niistä muutoksista, jotka tapahtuivat tuloissa, työllisyydessä, koroissa, rakennuskustannuksissa ja muissa vastaavissa tekijöissä, olisi pitänyt aiheutua noin 15 %:n kasvu Bostonin asuntojen hinnoissa. Todellisuudessa hinnat kohosivat kuitenkin 140 %, eli todelliset hinnat olivat erittäin kaukana perustekijöitä vastaavista arvoista. (Case & Shiller 2004, 303.)