Monomaniaa valuuttamarkkinoilla

Monomaniaa

valuuttamarkkinoilla*

Kari Heimonen professori

jyväskylän yliopisto

j

tuna vuonna 1848 seuraavaa: ’’Monen sivistys­

maana itseään pitävän maan kaupankäynnissä on paljon sivistymättömyyttä, sillä useat niistä korostavat kansallisuuttaan käyttämällä sekä omaksi että naapureidensa kiusaksi sellaista kummallista asiaa kuin oma raha.’’

1. Valuuttaregiimien kehitys

Millin aikoihin oli yleinen ja yksisilmäinen ellei peräti monomaaninen usko oman rahan tär­

keyteen. Myös suomi harjoitti Millin mainitse­

maa raakalaismaisuutta. snellmanin avittamana suomi sai oman hopeaan sidotun rahan vuonna 1865. Millin ajatukset olivat siten aikalaisilleen raikkaita ja käytäntöjä kyseenalaistavia. ne si­

sälsivät myös selvän kannanoton yhteisen rahan puolesta, mono money.

john stuart Millin kirjoituksista kesti 154 vuotta ennen kuin 1999 useimmat eurooppa­

laiset sivistysvaltiot luopuivat tukemasta omaa kansallista identiteettiään rahalla, ja helpottivat

elämää ottamalla käyttöön yhteisen rahan, eu­

ron.

Valuuttakurssijärjestelmissä on kautta vuo­

sikymmenten ollut havaittavissa monomaniaa, uskonomaista takertumista vain yhteen mah­

dolliseen ja oikeaan tapaan järjestää valuuttojen väliset suhteet. toisen maailmansodan jälkeen maailmassa vallitsi Bretton­Woods ­järjestelmä.

Maailman päävaluutat siirtyivät kelluvien kurs­

sien järjestelmään 1970­luvulla ja euroopassa oli selkeä pyrkimys kohti säännösteltyjä valuut­

takursseja 1980­luvulla. kulloinkin käytössä olleella järjestelmällä on ollut vahva taloustie­

teellinen perusta. siirtyminen järjestelmästä toiseen on lähes aina tapahtunut kriisien kaut­

ta.

suomen markan eCu­kytkentä vuonna 1991 ja sitä ennen harjoitettu kiinteän valuut­

takurssin politiikka voidaan myös nähdä oman aikansa teoreettisena ja ajatuksellisena mono­

maniana. sekä taloustutkijoiden että talouspo­

litiikan harjoittajien piirissä uskottiin vahvasti valuuttakurssin kiinnittämisen tuovan talou­

teen inflaatiokurin (Giavazzi ja Pagano 1988).

Valuuttakurssin kellutusta taas pidettiin pienel­

le avoimelle taloudelle mahdottomana ajatuk­

* perustuu virkaanastujaisesitelmään Jyväskylän yliopistos­

sa 2.5.2007.

sena. jälkikäteen tarkasteltuna monomaaninen luottamus kiinteään kurssiin toi mukanaan ta­

louden syvän kriisin. eCu­kytkennän hylkää­

minen ja markan kellutus vuoden 1992 syksyl­

lä oli puolestaan uuden nousun siemen. koke­

mus osoitti, että hyvästäkin teoriasta kannattaa luopua käytännössä, jos olosuhteet eivät enää tue valittua teoriaa.

Valuuttakurssijärjestelmät eli valuuttaregii­

mit voidaan pääosin luokitella kolmeen luok­

kaan. kansainvälisen valuuttarahaston iMF:n jäsenmaista oman ilmoituksen mukaan valuut­

taansa kellutti 51 maata ja 45 maata oli luopu­

nut omasta valuutastaan (tähän lukuun kuuluu mm. suomi ja muut eMu:n jäsenmaat).¹näi­

den järjestelmien välimuotoon kuului kaikkiaan 89 maata.²

nykyisin on yleisesti hyväksytty käsitys, että valuuttakurssijärjestelmät polarisoituvat ja ääri­

päät – joko täysin kelluva tai kiinteä järjestelmä – ovat tulossa suosituimmiksi.³ääripäiden suo­

sion kasvua voidaan osin perustella sillä, että vain näillä järjestelmillä voidaan suojautua spe­

kulatiivisia valuuttahyökkäyksiä vastaan va­

paasti liikkuvien pääomien olosuhteissa. toi­

saalta taloustieteilijät tiedostavat hyvin myös sen, että yksi ja sama valuuttakurssijärjestelmä ei ole optimaalinen kaikille maille. järjestelmän sopivuus riippuu useasta tekijästä. tekijät voi­

vat vaihdella maittain ja ne voivat muuttua myös ajassa (Frankel 1999).

Myös sopivia järjestelmiä kehitellään. esi­

merkiksi viime aikojen raaka­aineiden suuret hinnanvaihtelut ovat tuottaneet ehdotuksen, jonka mukaan yksipuolisesti raaka­aineen vien­

nistä riippuvaisen maan, esim. öljyntuottaja­

maan, tulisi sitoa valuuttansa arvo kyseiseen raaka­aineen hintaan.⁴nähtäväksi jää, missä määrin tämä ajatus jää vain akateemiseksi poh­

dinnaksi vai rohkeneeko joku maa soveltaa ehdotusta taloutensa tasapainottamiseksi.

2. Yhä suurempia valuutta­alueita Maailman valuuttamarkkinoilla on ollut havait­

tavissa kehitystä kohti suurempia valuutta­alu­

eita. Yhdysvaltain dollari on saanut rinnalleen euron. kehitys kohti suurempia valuutta­aluei­

ta tapahtuu osin markkinajohteisesti. Yksilöt suosivat kaupankäynnissä niitä valuuttoja, jot­

ka täyttävät parhaiten rahan tehtävät: toimia vaihdon välineenä, arvon mittana ja varallisuu­

den muotona. ilmiö tunnetaan taloustieteessä valuuttasubstituutiona.

Periaatteessa raha on sitä parempaa mitä useampi sitä käyttää. laajasti käytetty valuutta tuottaa verkostohyötyjä (dowd ja Greenway 1990). laadukas valuutta voi toimia kaupan­

käynnin välittäjävaluuttana kahden heikomman valuutan välillä (krugman 1980). laadukkaan, parhaiten rahan tehtäviä hoitavan valuutan käyttö kasvaa, mikä edelleen lisää sen kysyntää ja määrää. laadultaan hyvä valuutta korvaa paikalliset huonot rahat (Guidotti ja rodriquez 1992). ilmiö on voimakas korkean inflaation maissa. suomalaisille läheisenä ääriesimerkkinä voisi olla laadukkaan länsivaluutan ylivoimai­

1 Vuoden 1999 tilasto.

2 Usein maat harjoittavat käytännössä erilaista valuutta­

kurssipolitiikkaa kuin mitä sanovat virallisesti harjoittavan­

sa.

3 Näiden välimuotoa edusti vuonna 2001 noin 34 % va­

luuttakurssijärjestelmistä. Vastaava luku vuonna 1999 oli 62 %.

4 Talouden kehitys stabiloituu, kun hinnan nousu revalvoi valuuttaa ja hinnan lasku puolestaan devalvoi valuuttaa; ks.

Frankel ja Saiki (2002), Frankel (2005).

nen suorituskyky entisen neuvostoliiton mus­

tan pörssin kaupassa.

nobelisti Friedric von hayekin (1978) nä­

kemyksen mukaan käytössä oleva valuutta tu­

lisi määräytyä markkinoilla vapaasti, ilman laillisen maksuvälineen vaatimusta. tämä tuot­

taisi meille kysyntäjohteisesti optimaalisia mai­

den rajat ylittäviä valuutta­alueita.

kehitys kohti yhteistä rahaa voi tapahtua myös hallinnollisesti ja poliittisesti. ryhmä mai­

ta päättää luopua omasta kansallisesta rahas­

taan ja muodostaa maille yhteisen uuden rahan.

euron synty toimii tästä esimerkkinä.

omasta rahasta voi luopua myös vaihtamal­

la oman maan valuutta jonkin toisen maan va­

luuttaan. tämä, lähinnä akateemista mielen­

kiintoa saanut järjestelmä tunnetaan virallisena dollarisaationa (official dollarization). euron yhteydessä ilmiötä nimitettäisiin viralliseksi eu­

rosaatioksi (euroization).

dollarisaatio on ollut ajankohtainen teema latinalaisen amerikan maissa, joissa jo esimer­

kiksi ecuador ja Panama ovat ottaneet käyt­

töön Yhdysvaltain dollarin. erityisen kuumak­

si, ellei peräti monomaaniseksi, tutkimusai­

heeksi dollarisaatio tuli argentiinan talouskrii­

sin myötä 2001. dollarisoitunut maa ei voi vaikuttaa rahapolitiikkaan eikä maa saa valuu­

tan tuottamaa rahaveroa (seigniorage­tuloa), joka korkean inflaation maissa saattaa edustaa huomattavaa tuloa valtiolle. kustannuksia lisää vielä se, että järjestelyssä maalla ei ole lainkaan omaa keskuspankkia huolehtimassa rahajär­

jestelmän likviditeetistä (lender of the last re­

sort). dollarisaatio saattaa käydä reaalisesti erittäin kalliiksi, mikäli maan inflaatiokehitys eroaa valuutan emämaan inflaatiosta. dollari­

soitunut maa saa kuitenkin uskottavan ja alhai­

sen korkotason sekä pääsyn toimiville raha­

markkinoille.

on huomattava, että Yhdysvalloissa suh­

tautuminen viralliseen dollarisaatioon on pal­

jon myönteisempi kuin euroopassa. Yhdysval­

tain senaatissa on jopa keskusteltu siitä, että osa dollarikassojen tuottamasta rahaverosta voitaisiin palauttaa dollarisoituneelle maalle.

euroopassa siirtymätaloudet ovat nähneet yk­

sipuolisen euroistumisen riskit hyötyjä suurem­

miksi ja pyrkineet liittymään rahaliiton jäsenik­

si eu­jäsenyyden ja lähestymiskriteerien kaut­

ta. eu:n virallinen politiikka ei myöskään kannusta eurosaatioon.

3. Yhteisvaluutta­alueen synty talousteoreettisen perustan euron synnylle loi optimivaluutta­alueteoria. se indentifioidaan eritoten taloustieteen nobelisti robert Mundel­

lin (1961) esittämiin ajatuksiin yhteisen rahan aiheuttamista hyötyjen ja kustannusten suh­

teesta. Yhteisen rahan hyödyiksi on laskettava ennen kaikkea parantunut tehokkuus vaihdan­

nassa, mikä heijastuu mikrotaloudellisen tehok­

kuuden kasvuna ja verkostohyötyjen lisäänty­

misenä.⁵Makrotalouden hyötyinä voidaan pi­

tää kasvanutta talouden vakautta sekä yhteisen rahan tuomia ulkoisvaikutuksia esimerkiksi pienempinä valuuttavarannon vaatimuksina.

Valuutta­alueen kustannukset ovat pääosin makrotaloudellisia. niiden katsotaan syntyvän eritoten raha­ ja valuuttakurssipolitiikan auto­

nomian (itsenäisyyden) menetyksestä tilanteis­

sa, joissa maa kohtaa muista valuutta­alueen maista eroavan epäsymmetrisen häiriön. Yhtei­

sen korkopolitiikan on oltava sopivaa jokaiselle jäsenmaalle ja epäsymmetrinen häiriö lisää va­

luutta­alueen jäsenyyden kustannuksia (Bayo­

5 Yhteenveto rahaliiton hyödyistä ja kustannuksista esim.

Mongelli (2005).

min ja eichengreen 1993). työvoiman liikku­

vuutta ei pidetty todennäköisenä sopeutumis­

keinona euroalueella.

Maan sopivuutta valuuttaunioniin on perin­

teisesti arvioitu optimivaluuttaindeksin avulla (Bayomin ja eichengreen 1997).⁶Pääsääntöi­

sesti ennen euroa tehdyt tarkastelut osoittivat, että rahaliiton jäsenyys olisi aiheuttanut monel­

le nykyiselle jäsenmaalle huomattavia kustan­

nuksia. Monet, lähinnä Yhdysvalloista kotoisin olevat ekonomistit näkivät eMu:n taloudelli­

sesti järjettömyytenä ja jopa uhkana euroopan rauhalle.

nyt, osin euron innoittamana on jälleen vi­

rinnyt keskustelu uusista yhteisvaluutta­alueis­

ta myös muille maantieteellisille alueille: Poh­

jois­amerikkaan (naMu; north american Monetary union) ja aasiaan (aCu; asian Cur­

rency unit). onpa robert Mundell (2005) jo esittänyt yhden ajatuksen dollarin, euron ja ja­

panin jenin valuuttakurssien stabiloimiseksi eräänlaisen maailmanvaluutan luomiseksi.

4. Euron vaikutukset jäsenmaille optimivaluutta­alueteorian jälkeinen tutkimus on hahmottanut konkreettisemmin yhteisen rahan vaikutuksia. euroalueen kehityksestä on jo tehty paljon tutkimusta, mutta se tarjoaa runsaasti teemoja jatkotutkimuksiin. koke­

muksia euroalueen toiminnasta on kuitenkin vielä hyvin lyhyeltä ajalta, mikä vaikeuttaa em­

piiristä tutkimusta.

Yleinen uskomus kirjallisuudessa on, että valuutta­alueeseen liittymisen jälkeen maat

näyttävät sopivan paremmin rahaliittoon kuin mitä ennen rahaliittoon menemistä. rahaliitto voimistaa enemmän talouden rakenteiden yh­

tenäistymistä kuin erikoistumista. jälkikäteen rahaliitto on onnistuneempi ratkaisu kuin etu­

käteen osattiin arvioida (Frankel ja rose 1997).

euroalueen kohdalla rakenteiden muutos ei ole itsestäänselvyys.⁷

ehkäpä yllättävin tulos rahaliiton hyödyistä on yhteisen rahan voimakkaat vaikutukset kauppaan ja edelleen talouden kasvuun. Vaik­

ka rosen (2000) alkuperäiset arviot rahaliiton suurista vaikutuksista talouskasvuun on myö­

hemmin arvioitu hieman pienemmäksi, on yh­

teisvaluutan vaikutus kiistaton. richard Bald­

win (2006) arvioi, että euro on jo nyt kasvatta­

nut kauppaa eMu maiden kesken 5–10 pro­

senttia ilman negatiivisia kaupan siirtovaiku­

tuksia (trade diversion). Yhteisen rahan merki­

tys tulee esille myös ns. rajaefektissä. on ha­

vaittu, että valtion välinen raja, joka sisältää myös valuutan vaihdon, vastaa kustannuksil­

taan noin 2800 km matkaa maan sisällä (engle ja rogers 1996).

Yhteisen rahan myönteiset vaikutukset ei­

vät kuitenkaan jakaudu tasaisesti euro­maiden kesken. keskeiseksi nousee maan sopeutumis­

kyky (Faruqee 2004a). näyttää siltä, että mah­

dollisimman suuri hyöty mahdollisimman pie­

nillä kustannuksilla edellyttää suurta talouden sopeutumiskykyä. taloutta jäykistäviä rakentei­

ta tulee purkaa. Muutoksille tulee antaa mah­

dollisuus. suurille maille, kuten ranska, italia ja saksa rakenteiden muuttaminen voi olla vai­

keampaa kuin pienille. sopeutumiskyky on eittämättä haaste myös pienille maille, kuten suomelle.

6 Indekseissä pyritään kvantifioimaan valuuttaunioniin liit­

tymisen kustannuksia usean eri tekijän kautta: epäsymmet­

risten häiriöiden, talouden avoimuuden (MacKinnon 1963) ja rakenteiden monipuolisuuden kautta (Kenen 1969).

7 Ks. esim. Giannone ja Reichlin (2006), Beck et al. (2006), Busetti et al. (2006), Angeloni et al. (2002).

euroalue on nyt Yhdysvaltain talouden ko­

koinen talousmahti ja eurosta on tullut myös kansainvälisesti merkittävä valuutta sekä yksi­

tyisessä että julkisessa käytössä.⁸Maailman va­

luuttahegemoniasta kilpailevat sekä euro että dollari.⁹eMu ei ole globaalista taloudesta riip­

pumaton talousalue (dees et al. 2005). euro­

alueen herkkyys Yhdysvaltojen talouden kehi­

tyksestä on jopa kasvanut euron syntymisen myötä (ehrmann ja Fratzscher 2004). Vaikka kansalliset valuutat on kiinnitetty euro­alueella pysyvästi toisiinsa, valuuttakurssi on edelleen tärkeä. euron arvo määräytyy vapaasti maail­

man valuuttamarkkinoilla ja valuuttakurssi­

muutoksilla on erilainen vaikutus jäsenmaiden talouksiin.¹⁰Globaalisti euro­dollari valuutta­

kurssin merkitys tulee kansainvälisen moneta­

rismin myötä kasvamaan (Mackinnon 1983).

5. Valuuttajärjestelmät tutkimus­

kohteena

taloustieteessä on aina aktiivisesti tutkittu kul­

loisenkin valuuttajärjestelmän toimintaa ja on­

gelmia. esimerkkeinä voisi toimia vaikkapa Paul krugmanin (1991) käynnistämä tutkimus­

perinne erM­järjestelmän toiminnasta tai aina valuuttakriisien aikaan aktivoituva spekulatii­

visia hyökkäyksiä käsittelevä tutkimus.¹¹ehkä­

pä eniten tutkijoita motivoinut haaste on ollut tulevan valuuttakurssin ennustaminen. huoli­

matta edistyksestä erityisesti markkinoiden mikrorakenneteorian alueella, valuuttamarkki­

noiden dynamiikan ymmärtämisessä ja valuut­

takurssin ennustamisessa riittää haastetta tut­

kijoille vielä vuosiksi eteenpäin.¹²

tärkeää on, ettei tutkimus yksipuolistu sel­

vittämään vain kulloinkin käytössä olevan jär­

jestelmän hyviä puolia. Monomania on vaaral­

lista. teoria yhteisestä rahasta on näyttänyt toimivan toistaiseksi, mutta toisaalta ruotsi, tanska ja iso­Britannia ovat osoittaneet, että talous voi pärjätä euron ulkopuolellakin. to­

dellisuus on aina yhtä teoriaa monimuotoisem­

pi. akateemisen tutkijayhteisön tuleekin tar­

kastella järjestelmiä ehdottoman riippumatto­

masti ja tarjota raikkaita aineksia keskusteluun ja päätöksentekoon. rohkeistakaan, mutta ar­

gumentaatioltaan kestävistä ajatuksista ja teo­

retisoinneista ei pitäisi luopua.

euron synty on esimerkki siitä, että talou­

dellisten järjestelmien muutos vaatii toisaalta taloustieteilijöiden kirkkaita ajatuksia parem­

masta tulevaisuudesta ja toisaalta sellaiset po­

liittiset päättäjät, jotka toteuttavat alun utopis­

tiset ajatukset käytännössä. robert Mudellin teoretisoima yhteisvaluutta­alue todella syntyi.

siinä mielessä myös akateemisten taloustutki­

joiden täytyy tuntea vastuunsa. 

Kirjallisuus

anderton, B. (2003), ”extra­euro area Manufactur­

ing import Prices and exchange rate Pass­

through”, eCB Working Paper no. 219.

angeloni, i., kashyap, a., Mojon, B. ja terlizzese, d.

(2002), ”Monetary transmission in euro area:

8 Ks. esim. Chinn ja Frankel (2006).

9 Välittäjävaluuttojen kilpailusta ks. esim. Hartman (1998).

10 Vaikutus kulkee valuuttakurssin läpimenokertoimen (pass­through) kautta hintatasoon. Nimellinen euron valuut­

takurssi vaikuttaa euroalueen talouksiin eri tavalla maiden erilaisesta efektiivisestä valuuttakurssista johtuen, ks. esim.

Campa ja Minquez (2004), Faruqee (2004b) ja Anderton (2003).

11 Ks. esim. Salant­Henderssonin (1978) malli, jota valuut­

takursseihin sovelsivat ensimmäisinä Krugman (1979), Flood ja Garber (1984).

12 Sarno ja Taylor on hyvä katsaus nykytietämykseen (2002).

Where do We stand”, eCB Working Paper no. 114.

Baldwin, r. (2006), ”the euro’s trade effects”, eCB Working Paper no. 594.

Bayomin, t. ja eichengreen, B. (1993), ”shocking aspects of european Monetary integration”, teoksessa torres, F. ja Giavazzi, F. (toim.),Ad­

justment and Growth in the European Monetary Union, Cambridge university Press, Cambridge:

193–229.

Bayomin, t. ja eichengreen, B. (1997), ”ever Closer to heaven? an optimum­Currency index for european Countries”, European Economic Re­

view41: 761–770.

Beck, G., hubrich, k. ja Marcellino, M. (2006),

”regional inflation dynamics within and across euro area Countries and a Comparison with the us”, eCB Working Paper no. 681.

Busetti, F., Forni., l. ja Venditti, F. (2006), ”infla­

tion Convergence and divergence within the european Monetary union”, eCB Working Pa­

per no. 574.

Campa, j.M. ja Minquez, j.M.G. (2004), ”diffe­

rences in exchange rate Pass through in the euro area”, CePr discussion Paper no.

4389.

Chinn, M. ja Frankel, j.a. (2006), ”Will the euro eventually surpass the dollar as leading inter­

national reserve Currency”, tulossa teoksessa Clarida, r. (toim.),G7 Current Account Imbal­

ances: Sustainability and Adjustment, university of Chicago Press, Chicago.

dees, s., di Mauro, F., Pesaran, h.M. ja smith, l.V.

(2005), ”exploring the international linkages of the euro area – a Global Var analysis”,Jour­

nal of Applied Econometrics, tulossa.

dowd, k. ja Greenway, d. (1993), ”Currency Com­

petition, network externalities and switching Costs: towards an alternative View on opti­

mum Currency areas”, Economic Journal103:

1180–1189.

ehrmann, M. ja Fratzscher, M. (2004), ”equal, size, equal role? interest rate interdependence be­

tween the euro area and the united states”, Economic Journal115: 930–950.

engle, C. ja rogers, j. (1996), ”how Wide is the Border”,American Economic Review86: 1112–

1125.

Faruqee, h. (2004a), ”exchange rate Pass through in the euro­area; the role of asymmetric Pric­

ing Behaviour”, iMF Working Paper no.

04/14.

Faruqee, h. (2004b), ”Measuring the trade effects of the eMu”, iMF Working Paper no. 04/154.

Fischer, s. (2001), ”exchange rate regimes: is the Bipolar View Correct”,Journal of Economic per­

spectives15(2): 3–24.

Flood, r.P. ja Garber, P.M. (1984), ”Collapsing ex­

change rate regimes: some linear examples”, Journal of International Economics18: 1–13.

Frankel, j.a. (1999), ”no single regime is right for all Countries at all times”, Princeton university, essays in international Finance no. 45.

Frankel, j.a. ja rose, a. (1997), ”is eMu More jus­

tifiable ex­post than ex­ante”, European Eco­

nomic Review41: 753–760.

Frankel, j.a ja saiki, a. (2002), ”a Proposal to an­

chor Monetary Policy by the Price of the export Commodity”, Journal of Economic Integration 17: 417–448.

Frankel, j.a. (2005), ”Peg the export Price index:

a Proposed Monetary regime for small Coun­

try”,Journal of policy Modelling27: 459–493.

Giavazzi, F. ja Pagano, M. (1988), ”the advantage of tying one’s hand: eMs discipline and Cen­

tral Bank Credibility”,European Economic Re­

view32: 1055–1082.

Giannone, d. ja reichlin, l. (2006), ”trends and Cycles in the euro area: how Much heteroge­

neity and should we Worry about it”, eCB Working Paper no. 595.

Guidotti, P.e. ja rodriquez, C.a. (1992), ”dollariza­

tion in latin america: Gresham’s law in re­

verse”,IMF Staff papers39: 518–544.

hartman, P. (1998),Currency Competition and For­

eign Exchange Market – The Dollar, the Yen and

the Euro, Cambridge university Press, Cam­

bridge.

kenen, P.B. (1969), ”the optimum Currency area:

an eclectic View”, teoksessa Mundell, r. ja swoboda, a. (toim.),Monetary problems of the International Economy, university of Chicago Press, Chicago: 41–60.

krugman, P. (1979), ”a Model of Balance of Pay­

ment Crises”,Journal of Money Credit and Bank­

ing11: 311–325.

krugman, P. (1980), ”Vehicle Currencies and the structure of international exchange”,Journal of Money Credit and Banking12: 513–526.

krugman, P. (1991), ”target Zones and exchange rate dynamics”,Quarterly Journal of Economics 106: 669–682.

Mackinnon, r.i (1963), ”optimum Currency are­

as”,American Economic Review53: 727–725.

Mackinnon, r.i (1983), ”Currency substitution and instability in the Word dollar standard”,Amer­

ican Economic Review73: 320–333.

Mill, j.s. (1848),principles of political Economy.

Mongelli, F.P. (2005), ”What is eMu telling us about the properties of optimum currency are­

as?”,Journal of Common Market Studies43 (3):

607–635.

Mundell, r.a.(1961), ”a theory of optimum Cur­

rency areas”, American Economic Review 51:

657–665.

Mundell, r.a. (2005), ”the Case of a World Cur­

rency”, Journal of policy Modelling 27: 565–

475.

rose, a. (2000), ”one Money, one Market: the ef­

fect of Common Currencies on trade”,Econom­

ic policy30: 7–46.

salant, s. ja henderson, d. (1978), ”Market antici­

pation of Government Policy and the Price of Gold”, Journal of political Economy 86: 627–

648.

sarno, l. ja taylor, M.P. (2002),The Economics of the Exchange Rates, Cambridge university Press, Cambridge.

von hayek, F. (1978),Denationalization of Money, institute of economic affairs, london.