T utkimus epästabiilista rahan kysynnästä
MATTI VIRÉN Professori Turun yliopisto
Pekka Mannonen:Essays in Monetary Eco- nomics. Turun kauppakorkeakoulun julkai- sujaA-3:2000, 226. s.
Mannosen väitöskirja koostuu kolmesta essees- tä, jonka ensimmäinen käsittelee rahoitusmark- kinoiden regiiminmuutoksia, toinen rahan ky- syntää Suomessa ja kolmas pankkisektorin roo- lia rahajärjestelmässä.Esseet 1 ja 3 ovat lähin- nä kirjallisuuskatsauksia, kun taas 2 essee on raportti empiirisestä analyysistä.
Vaikka kirjan esseet ja alaluvut liittyvätkin rahamarkkinoihin, on niille hieman vaikea löy- tää mitään yhteistä nimittäjää. Mannonen on kovasti kiinnostunut regiiminmuutoksista, mut- ta ne eivät tietenkään sinänsä edusta mitään täs- mällistä tutkimusongelmaa. Siksi työtä lukiessa jää hieman empimään, mihin kirjoittaja oikein pyrkii.Enenen kuin pohdimme tätä kysymystä, on syytä tarkastella yksityiskohtaisemmin kir- jan eri lukuja.Aloitetaan siis esseestä 1 »Intro- duction to regimes, institutions and economic efficiency».
Esseen johdannossa keskustellaan lyhyesti, mutta kovin yleisellä tasolla, transaktiokustan- nuksista, epätäydellisestä informaatiosta ja in- stituutioista. Luvussa 2 käsitellään sitten mone- täärisiä regiiminmuutoksia. Luku on oppikir- joista tuttua kirjallisuuskatsausta, jossa esitel- lään kvantiteettiteoriaa,BaumolinjaTobininra- han transaktiokysyntämallia,Keynesinrahaky- syntämotiiveja, Friedmanin rahankysyntäteo- riaa, Phillipsin käyrää, ja Kydland-Prescott -mallia (jota Mannonen kutsuu nykyiseksi kon- sensukseksi).
On vaikea ymmärtää, mikä on tämän luvun tarkoitus. Miltään osin luvussa ei mennä aine- opintojen rahatalouden analyysin yläpuolelle.
Lukija voinee verrata tekstiä esimerkiksi Juha Tarkan (1993) »Raha ja rahapolitiikka» -kir- jaan. Useissa kohdin Mannosen esitys on vielä kaiken lisäksi sekavaa.Esimerkiksi kvantiteet- tiyhtälön MV=Py esittelyn yhteydessä hän sa- noo, että V ja y ovat eksogeenisia, mikä impli- koi, että ne ovat vakioita.Entistä sekavammak- si esitys tulee, kun hän esittelee mallin osittais- derivaattoja eri muuttujien suhteen ikään kuin niissä olisi jotakin järkeä.
Suurempi ongelma on kuitenkin se, että ra- hatalouden kirjallisuudessa on esimerkiksi Kyd- land-Prescottin jälkeen menty 20 vuotta eteen- päin ja tämä teoriankehitys ei näy Mannosen kirjassa lainkaan. Olisi varmaan kannattanut si- joittaa 30 puntaaWalshinrahapolitiikkakirjaan (ks. Walsh (1996)) ja deletoida nykyinen teksti kokonaan.
Esseen kolmas luku puhuu kansainvälisistä rahatalouden regiimeistä, siinä käsitellään alus- sa kursorisesti optimaalisen valuutta-alueen kir- jallisuutta ja esitellään sitten kolmen maan op- timaaliseen valuutta-alueen mallia (Mannonen sanoo, että tarkastelu perustuu Kenenin (1985) ja Gylfasoninja Lindbeckin (1986) artikkelei- hin, mutta näin ei ole asian laita. Mikä on läh- de, sitä voi vain arvailla). Joka tapauksessa ai- hepiiriin liittyvä kirjallisuus jää muutoin koko- naan summarisoimatta ja epäselväksi myös jää, mitä ansiota tämä artikkeliesittely edustaa. Sik- si toiseksi todettakoon, että avoimen talouden makroteoria on toki mennyt melkoisesti eteen- päin 1980-luvun alun juttujen jälkeen, ja sen pi- täisi kyllä jotenkin näkyä edes lähdeviittauksis- sa (ks. esim.Obstfeld&Rogoff(1998) jaLane (1998)).
Esseen neljäs luku käsittelee rahoitusmarkki- naregiimejä. Käytännössä luku on pääasiassa BecsinjaWangin(1997) artikkelin replikointia.
En oikein voi ymmärtää, mitä tarkoitus tällai- sella väitöskirjatekstillä on. Mannosen ja toi- saaltaBecsin ja Wangin artikkeleilla ei ole mi- tään muuta eroa kuin se, että Mannosen tekstis- tä on vaikea saada mitään selvää kun taasBecs ja Wang tietävät, mitä tekevät. Kaiken kaik- kiaan ensimmäinen essee on kaukana väitöskir- jatekstistä.
Laatuongelmia on myös luvussa 2 jossa esti- moidaan rahan kysyntäyhtälö. Miksi se estimoi- daan, jää hieman epäselväksi. Mannonen perus- telee valintaansa halulla selvittää regiiminmuu-
toksia 1980- ja 1990-lukujen vaihteessa. Tavoi- te ei tunnu kovin kunnianhimoiselta varsinkaan, kun Mannosella ei ole mitään mallia, joka aut- taisi näkemään, missä tapauksessa rahan kysyn- täyhtälön mahdollinen epästabiilisuus kertoisi nimenomaan rahamarkkinoiden (institutionaali- sista) regiiminmuutoksista.
Rahan kysyntäyhtälöt ovat olleet epästabiile- ja melkein kautta aikojen (muistettakoon esi- merkiksi 1970-luvulla käyty missing money -keskustelu) ja ilmeisen monesta syystä (kuten yhtälön täsmennysvirheistä, rahapolitiikkasään- nön muutoksista, finanssi-innovaatioista, järjes- telmämuutoksista (Bretton Woods,EMU jne)), joten jos joku saa selville, että (joku) rahan ky- syntäyhtälö Suomessa on epästabiili, ei se vielä tee löytäjästäAEA:n presidenttiä.
Paljon tietysti riippuu siitä, millainen yhtälö estimoidaan ja miten se estimoidaan.Estimoi- tava yhtälö on vanhanaikainen ad hoc -täsmen- nys, jollaisia vielä 1970-luvulla estimoitiin ka- sapäin. Mannonen estimoi yhtälönsä ensin vir- heenkorjausmuodossa, mutta siirtyy sitten pe- rinteiseen stokastinen differenssiyhtälö -muo- toon (koska hän haluaa »tarkastella erikseen kaikkien muuttujien kertoimien stabiilisutta»).
Estimoinnissa ei sinänsä ole mitään erikois- ta: kaikki jotka ovat joskus nähneet PC-GIVE -ohjelman demon, tietävät millaisia taulukoita ja kuvia syntyy. Jotkut yksityiskohdat tosin saa- vat epäilemään, että Mannonen ei ole aivan si- nut ekonometrian kanssa. Mannonen esittää ta- vanomaisten t-testien lisäksi kertoimista myös F-testit. KoskaF(1,n) = t2nkaksinkertainen tes- taus menee harakoille. Diagnostiikassa viiväs- tetyn selittävän mukanaoloa mallissa ei oteta mitenkään huomioon eikä diagnostiikan rooli muutenkaan ole oikein selvää. Mannonen vain toteaa: »The diagnostics are not perfect, but they are not very poor either.» Malli ilmeisesti estimoidaan PNS:llä, koska estimaattorin valin-
taongelmasta ei puhuta ei tässä yhteydessä mi- tään.
S. 141 Mannonen kertoo, että »the two stars after the probability values of the interest rate and income variables indicate that they are strongly significant whereas the inflation varia- ble is not significant at all».Esitetty tilastolli- nen tulkinta on väärin, koskaF-jakauman pro- senttipisteet eivät rajoitu yhteen ja viiteen. Seu- raavalla sivulla Mannonen kertoo, että »The unit-root test concerning m stongly reject the null of no cointegration. So cointegration is ob- tained between the level variables m, i and y»
(tähän päättyy samalla yhteisintegroituvuustar- kastelu). Toteamus on hieman kryptinen. Seli- tettävän muuttujan yksikköjuuriominaisuudet eivät toki implikoi koko muuttujasetin yhteisin- tegroituvuutta. Mallit on ilmeisesti estimoitu il- man kausidummyjä (vaikka datassa on ilmeisen voimakasta kausiliikettä). Mannonen vain tote- aa, että esimerkiksi BKT:n differenssin etu- merkki muuttui »oikeaksi», kun dummyt lisät- tiin malliin. Kohtuullista olisi varmaan ollut näyttää myös kyseinen »oikea» malli (näin ei kuitenkaan ole tehty).
On vaikea olla vertaamatta Mannosen empii- ristä analyysiaAnttiRipatin(1998) vuosi sitten tarkastettuun väitöskirjaan. Ripatti estimoi dy- naamisesta optimointitehtävästä johdetun para- metrisoidun rahan kysyntäyhtälön yleistetyn momenttimenetelmän ja suurimman uskotta- vuuden estimaattoreilla. Mannosen yhtälö on, kuten sanottua, ad hoc, ja se estimoidaan pel- kästään PNS:llä. Mannosen (päinvastoin kuin Ripatin) yhtälöstä ei ole mitään linkkiä rahapo- litiikkaan, hintojen määräytymiseen ja odotuk- siin.
Mannonen toteaa vain, että Ripatin malli on erilainen, ikään kuin se olisi jokin meriitti. Toi- saalta Mannonen korostaa stabiilisuustarkaste- lujensa »perusteellisuutta». Koska Mannosen
malli on täysin ad hoc, eikä hän tee esksogeeni- suustestauksia, emme tiedä, onko se edes rahan kysyntäyhtälö. Siksi kirjaan sisällytetyt luke- mattomat parametrien stabiilisuuskuvat eivät ole kovin hyödyllisiä. Toisaalta vaikka Manno- sen yhtälö olisi rahan kysyntäyhtälö, on meillä se ongelma, että rahan määrää ei ole koskaan käytetty politiikkainstrumenttina. Politiikkare- giimien analyysi edellyttäisi korkokanavan tut- kimusta, mikä ei meikäläisissä avotalouden oloissa rinnastu triviaalisti rahan määrän muu- tosten tarkasteluun.
Mannosen työn kolmas essee »Bank in mon- etary system» tarkastelee pääasia pankkien roo- lia ns. luottokanavassa.Analyyttisen kehikkona onBernankenjaBlinderinartikkeli (1988), jota myösDavidCurrie(ks.Bordes,Currie, jaSö- derstöm(1993)) käytti esitellessään rahapolitii- kan ongelmanasettelua Suomessa 1980-luvun lopussa.Bernanken jaBlinderin artikkelin alku- peräisenä tarkoituksena oli illustroida raha- ja luottokanavan vaikutuksia talouteen, mutta malli ei oikein istu Mannosen käyttötarkoituk- siin (en muuten tiedä, sopiko seCurriellekaan, koska malli on tyypillinen suljetun talouden malli). Kun Mannonen käyttää mallia ns. reit- tauskustannusten laskun vaikutusten analyysiin, voi kysyä, onko malli nyt aivan oikeassa käyt- tötarkoituksessaan. IS/LM -malli ei armaan ole paras mahdollinen markkinoiden mikroraken- teen muutosten analyysissä.
Mannosen analyysissa ei nytkään ole mitään itsenäistä panosta, muuta kuin että hän hieman yksinkertaistaa Bernanken jaBlinderin formu- lointia kutsumalla pankkien reservejä (rahape- rustaa) kassavarantotalletuksiksi (joiden tason hän sanoo olevan keskuspankin päätösmuuttu- ja). Kassavarantojen kasvattaminen on siten Mannosen formuloinnissa ekspansiivinen ra- hapoliittinen toimi. Kun Mannonen esittelee uusien obligaatioiden reittausinstituutioiden
markkinoilletulon vaikutuksia saman mallin puitteissa R muuttuu kuitenkin endogeeniseksi.
Parantuneet reittausmahdollisuudet nostavat Mannosen mielestä bondikorkoja, koska bon- dien tarjonta kasvaa. Kysynnästä Mannonen ei tässä yhteydessä puhu mitään.
Kolmannen esseen lopussa oleva analyysi pankkien lainanantopolitiikan analyysi on vuo- rostaan Bootin jaThankorin (1997) artikkelin replikointia. Mannosen tekstiä on tavattoman vaikea seurata, kun hän poimii kaavan sieltä, toisen täältä. Komparatiivis-staattiset tulokset hän esittää (etumerkkitasolla) sulkematta mal- leja ja näyttämättä tulosten taustalla olevaa ma- tematiikkaa.
Vaikka Mannosen työ on ainakin minun mie- lestäni todella heikkotasoinen, on se selviytynyt julkisuudessa poikkeuksellisen hyvin. Osasyy varmaan on Mannosen antama kuva työn sisäl- löstä ja merkityksestä kansantaloustieteelle. Tu- run kauppakorkeakoulun nettisivulla kerrotaan nimittäin Mannosen työstä seuraavaa: »KTL Pekka Mannosen väitöskirjatutkimus vahvistaa käsityksiä siitä, että ulkomainen pääoman tuon- ti ja rahapolitiikan tehottomuus sen hillitsemi- sessä myötävaikuttivat merkitsevästi talouden ylikuumenemiseen 1980-luvun lopulla ja tätä seuranneeseen lamaan 90-luvun alussa. – On- gelmaa pahensi vielä se, että markan uskotta- vuus oli epärealistisen suuri. Keskuspankki me- netti otteensa rahamarkkinoihin, hän sanoo»
(tiivistelmä jatkuu parilla samanlaisella teesil- lä).Mannosen teesit tuntuvat aika erikoisilta, kun hänen työssään ei ole mitään näyttöä pääoman- liikkeistä, rahapolitiikan tehosta (tai yleensä- kään rahapolitiikasta) tai markan uskottavuu- desta (mitä mainittu Mannosen käyttämä termi sitten lieneekään).1
Väitöskirjat ovat tärkeä asia suomalaisessa järjestelmässä, jossa opintojen taso ja sisältö
ovat yhäkin kovin kirjavia. Opetusministeriön ja osin yliopistojen sisäiset tulostavoitteet ovat viime aikoina luoneet selvästi paineita väitös- kirjojen tason suhteen. Tasokysymys on kuiten- kin ensiarvoisen tärkeä ajatellen koko tieteen- alan asemaa ja yksittäisten tutkijoiden oikeus- turvaa. Siksi siitä on yritettävä pitää kiinni.
Kirjallisuus
Becsi, Z. and Wang, P. (1997)FinancialDevel- opment andGrowth. Federal Reserve Bank ofAtlanta Economic Review, Fall Quarter, 46–62.
Bernanke, B., and Blinder, A. (1988) Credit, Money and Aggregate Demand. American Economic Review 78 (AEAPapers and Pro- ceedings), 435–439.
Bordes, C., Currie, D., and Söderström, H.T.
(1993) ThreeAssessments ofFinlans’sEco- nomicCrisis andEconomic Policy. Suomen PankkiC:9, Helsinki.
Boot,A., and Thankor,A. (1997)Can Relation- ship Banking Survive Competition? CEPR Discussion Papers No. 1592.
Gylfason, T. and Lindbeck, A. (1986) Wages, Money and Excahnge Rates: With Endog- enous Unions andGovernments. Institute for InternationalEconomics. Stokholm.
1Mannosen työn tiivistelmä sai useat lehdet kirjoit- tamaan kovin reippain termein 1990-luvun laman syistä. Suomen Kuvalehden kirjoitus 21.1. edusti ehkä kaikkien pisimmälle vietyä versiota laman syi- den selvittämisestä. Lehti kirjoitti otsikossaan, että RolfKullberginjohtama Suomen Pankki oli »suuri syyllinen laamaan». Kullbergista lehti kirjoitti edel- leen, että »Pääjohtaja Kullbergia on syytetty lamasta aikaisemminkin, mutta syytöksiä perustellaan nyt en- simmäistä kerta ekonometrisin menetelmin». Kuva- lehden kannattaisi varmaan julkaista koko väitöskir- ja, jotta syyllisyys kävisi täysin selväksi.
Kenen, P. (1985) Macroeconomic Theory and Policy: How theClosed Sector Was Opened?
In (Jone, R., and Kenen, P. Editors) Hand- book of International Economics II, North- Holland,Amsterdam.
Lane, P (1998) The New Open Economy Macroeconomics, CEPR Discussion Paper No. 2115. Saatavissa netistä Brian Doylen uuden avotalouden makroteorian kotisivulta:
www.princeton.edu/~bmdoyle/open.html.
Obstfeld, M., and Rogoff, K. (1996) Founda- tions of International Macroeconomics. The MIT Press,Cambridege MA.
Ripatti,A. (1998)Demand for Money in Infla- tion-Targeting Monetary Policy. Bank of Finland StudiesE13, Helsinki.
Tarkka, J. (1993) Raha ja rahapolitiikka.Gaud- eamus. Helsinki.
Walsh,C. (1996) Monetary Theory and Policy.
The MIT Press,Cambridge MA.
