Tässä kandidaatintutkielmassa tutkittiin kvantitatiivisesti Helsingin pörssin eri toimialo-jen suoriutumista vuosina 2009-2018. Tutkielman alkupuolella käsiteltiin aihepiirin teo-riaa liittyen riskin ja tuoton suhteen -käsitteeseen, tehokkaisiin markkinoihin ja toimialo-jen vaikutuksesta sijoituskohteen tuottoihin sekä capital asset pricing -mallin käsite.
Tämän jälkeen esiteltiin työssä hyödynnettävät tutkimusmenetelmät ja tutkimuksen tu-lokset. Aineisto koottiin kuukausitason aikasarjadatasta, joka ladattiin Thomson Reu-ters Datastream -tietokannasta. Toimialaportfolioiden muodostuksessa käytettiin vuo-sittaista portfolion päivitystä, jotta pörssin muutokset tulisi otettua huomioon siten, että vastaava salkunhoito voisi olla mahdollista esimerkiksi piensijoittajalle.
Tutkimuksen tavoitteena oli selvittää, miten toimialakohtaiset portfoliot ovat menesty-neet suhteessa toisiinsa ja markkinaindeksiin sekä globaaleiden markkinoiden kehi-tystä kuvaavaan indeksiin nähden. Suoriutumista tutkittiin sekä raakatuotoilla mitat-tuna että neljällä suhteellisen menestyksen mittarilla, joilla saatiin huomioitua toimialan kantama riski. Mittareina käytettiin Sharpen, Sortinon ja Treynorin indeksiä sekä Jen-senin alfaa. Tutkimuksen pääkysymyksenä oli: Miten Helsingin pörssin eri toimialoihin sijoittavat portfoliot ovat menestyneet vuosina 2009-2018? Tähän kysymykseen laa-jemman vastauksen antaa tulokset osio, jossa on eritelty tarkemmin eri portfolioiden menestymistä, mutta yleisellä tasolla voitaneen todeta, että noin puolet toimialoista menestyi kaikki mittarit huomioon ottaen hyvin eli paremmin kuin markkina.
Mielekkäämpää on kuitenkin tarkastella alakysymyksiä, jotta saadaan tarkempia vas-tauksia.
• Miten portfoliot ovat tuottaneet valittuihin verrokkeihin nähden?
• Ovatko portfoliot ali- tai yliarvostettuja?
• Kuinka volatiileja sijoituskohteita portfoliot ovat olleet?
• Onko portfolioiden kehityksessä havaittavissa nousu- tai laskujohteista trendiä?
• Mikä portfolioista on menestynyt parhaiten/huonoiten tutkimusajanjak-solla?
Portfolioiden tuotoista verrokkeihin nähden voidaan todeta, että verrokki indeksit aset-tuivat lähes kaikissa tarkasteluissa noin puoliväliin, toisaalta erot saattoivat olla huimia.
Esimerkiksi raakatuotoilla mitattuna Öljy ja kaasu -toimiala tuotti lähes viisi kertaa enemmän kuin markkina ja neljä kertaa enemmän kuin globaali indeksi, kun taas ku-lutuspalvelut tuottivat hädin tuskin mitään.
Portfolioiden ali- tai yliarvostuksesta kertoo tässä tutkimuksessa lähinnä Jensenin alfa, eli kuinka paljon portfoliot tuottivat yli tai ali CAP-mallin ennakoiman tason.
Kuva 3. Toimialojen sijoittuminen arvopaperimarkkinasuoralle
Kuvassa 3 on piirretty arvopaperimarkkinasuora käytetystä markkinaportfoliosta ja ris-kittömästä korkokannasta. Rahoitusteorian mukaan kaikkien sijoituskohteiden tulisi asettua tuolle suoralle, mutta kuten nähdään näin ei ole. Kaikki suoran yläpuolella ole-vat kohteet oole-vat saaneet positiivisen alfan arvon, eli oole-vat siis olleet tutkimusajanjak-solla aliarvostettuja. Vain kaksi huonoiten tuottanutta toimialaa ovat tämän mukaan yliarvostettuja. Ne toimialat, joiden alfat ovat 5% riskitasolla tilastollisesti merkitseviä on merkitty punaisilla pisteillä kuvioon.
RM
Portfolioiden volatiliteetista sanottakoon, että ehkä hieman yllättäen suurin osa toimi-aloista ei ole ollut volatiliteetiltaan merkittävästi suurempaa kuin markkina. Täytynee tosin todeta, että markkinan, eli Helsingin pörssin, annualisoitu volatiliteetti on jo val-miiksi 4% korkeampi kuin globaaleilla markkinoilla. Varsin korkeita volatiliteetteja ovat tarjonneet Öljy ja kaasu, Perusteollisuus ja Terveydenhuolto. Haitallisella volatiliteetilla mitattuna korkeimmat ovat olleet yhden osakkeen portfoliot eli Öljy ja kaasu ja Yleis-hyödylliset palvelut.
Portfolioista kaikki paitsi kulutuspalvelut, perusteollisuus ja yleishyödylliset palvelut ovat vuoden 2011 jälkeen olleet nousujohteisessa trendissä. Tähän poikkeuksena to-sin terveydenhuollon romahdus vuodesta 2017 lähtien. Mutta mikä toimialoista on me-nestynyt parhaiten ja huonoiten?
Huonoimmaksi toimialaksi on helppo todeta kulutuspalvelut. Se on menestynyt kaikilla mittareilla huonoiten, ainoastaan sen volatiliteetti on ollut muihin verrattuna alhainen.
Parhaimman portfolion määrittäminen on hieman hankalampi kysymys. Absoluuttisella tuotolla mitattuna Öljy ja kaasu on ylivoimaisesti paras, menestysmittareilla se on pa-ras ainoastaan alfalla mitattuna. Terveydenhuolto taas on papa-ras Sortinon ja Treynorin indeksillä mitattuna. Sharpen indeksillä mitattuna taas tietoliikennepalvelut on parhai-ten menestynyt toimiala.
Kuva 4. Tuotto-riski sirontakuvio
Öljy ja kaasu
0,00% 5,00% 10,00% 15,00% 20,00% 25,00% 30,00% 35,00%
Annualisoitu tuotto
Annualisoitu volatiliteetti
Kuvassa 4 on esitetty toimialat tuotto-volatiliteetti koordinaatistossa. Idealtaan tämä vastaa siis toimialojen Sharpen lukua. Kuvassa oranssit pisteet vastaavat parhaimpia riski-tuotto suhteen tarjoavia toimialoja. Käytännössä nämä ovat ne toimialat, joista si-joittajan kannattaisi valita sijoituskohteensa. Joka tapauksessa, kun otetaan huomioon Öljy ja kaasu -toimialan sijoittuminen kärkikastiin jokaisella mittarilla ja Terveydenhuol-lon varsin suuri romahdus viimeisimpinä vuosina, on Öljy ja kaasu todettava parhaiten menestyneeksi.
Terveydenhuollon ja Öljyn ja kaasun kehitys on kuitenkin ollut varsin poikkeuksellista muihin nähden, joten on myös mielekästä tarkastella muita erillään näistä. Tällöin kai-killa mittareilla mitattuna parhaimmaksi erottautuu tietoliikennepalvelut.
Varsin mielenkiintoinen havainto on se, että saadut tulokset ovat jokseenkin linjassa esiteltyjen aikaisempien tuloksien kanssa. Aikaisemmissakin tutkimuksissa esiintyi parhaimpien joukossa terveydenhuolto, öljy ja kaasu, teknologia ja tietoliikennepalve-lut. Myös huonompien puolella esiintyi samoja, kuten kulutuspalvelut ja erilaiset teolli-suuden alat.
Kun nämä aikaisemmat tutkimukset ovat sijoittuneet Suomen markkinoiden ulkopuo-lelle, vaikuttaa siltä, että näissä toimialoissa saattaisi olla jotain merkityksellistä, joka ajaa niitä ylituottoihin. Jatkotutkimusaiheena voisikin olla mielenkiintoista tutkia löy-tyykö näistä toimialoista jotain rationaalisia tekijöitä, kuten esimerkiksi velkaantunei-suus, joka selittäisi menestystä. Toisaalta tätä tutkimusta vastaavaa voisi tehdä myös laajemmalla aineistolla, sekä maantieteellisesti että ajallisesti, jotta saataisiin enem-män varmuutta tuloksiin.
Lähdeluettelo
Artikis, P., Nifora, G. 2011, "THE INDUSTRY EFFECT ON THE RELATIONSHIP BE-TWEEN LEVERAGE AND RETURNS", Eurasian Business Review, , pp. 125-145.
Bain, W.G. 1996, Investment performance measurement, Woodhead Publishing, Cambridge.
Bodie, Z., Kane, A. & Marcus, A.J. 2005, Investments, 6th ed edn, McGraw-Hill, Bos-ton (MA).
Capaul, C. 1999, "Asset-pricing anomalies in global industry indexes", Financial Ana-lysts Journal, , pp. 17-37.
Chou, P., Ho, P., Ko, K. 2012, "Do industries matter in explaining stock returns and asset-pricing anomalies?", Journal of Banking and Finance, vol. 36, no. 2, pp. 355-370.
Eiling, E., Gerard, B., De Roon, F. 2012, "Euro-zone equity returns: Country versus industry effects", Review of Finance, vol. 16, no. 3, pp. 755-798.
Elton, E.J., Gruber, M.J., Brown, S.J., Goetzmann, W.N. 2011, Modern portfolio the-ory and investment analysis, 8th ed., international student version edn, Wiley, Hobo-ken, NJ.
Energiavirasto (2019) Laitoskohtaiset todennetut päästöt [t CO2] vuosilta 2013-2018.
< https://energiavirasto.fi/paastokaupan-julkaisut>
Fama, E.,F., 1970 Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work.
The Journal of Finance Vol. 25(2), pp. 383-417
Francis, J.C. & Archer, S.H. 1979, Portfolio analysis, 2nd ed edn, Prentice-Hall, Eng-lewood Cliffs (NJ).
Hill, R.C., Griffiths, W.E. & Lim, G.C. 2018, Principles of econometrics, Fifth edition edn, John Wiley & Sons, Hoboken, N.J.
Hodnett, K., Hsieh, H. 2012, "Capital Market Theories: Market Efficiency Versus In-vestor Prospects", The International Business & Economics Research Journal (Online), vol. 11, no. 8, pp. 849.
Hou, K., Robinson, D.T. 2006, "Industry Concentration and Average Stock Returns", Journal of Finance, vol. 61, no. 4, pp. 1927-1956.
Jensen, M.C. 1968, "THE PERFORMANCE OF MUTUAL FUNDS IN THE PERIOD 1945–1964", Journal of Finance, vol. 23, no. 2, pp. 389-416.
Jobson, J., Korkie, B. 1981, “Performance Hypothesis Testing with the Sharpe and Treynor Measures”, The Journal of Finance, 36, 4, 889–908.
Khorana, A., Nelling, E. 1997, "The Performance, Risk, and Diversification of Sector Funds", Financial Analysts Journal, vol. 53, no. 3, pp. 62-74.
McDonald, M.B. 2017, "Stock and Industry Return Characteristics Around Price Shocks", Journal of Behavioral Finance, vol. 18, no. 2, pp. 167-179.
Memmel, C. 2003, “Performance hypothesis testing with the Sharpe ratio”, Finance Letters, 1, 21–23.
Metsämuuronen, J. 2006, Tutkimuksen tekemisen perusteet ihmistieteissä : opiskeli-jalaitos, 2. laitos, 3. uud. p. edn, International Methelp, Helsinki.
Moskowitz, T.J., Grinblatt, M. 1999, "Do Industries Explain Momentum?", Journal of Finance, vol. 54, no. 4, pp. 1249-1290.
Nikkinen, J., Rothovius, T. & Sahlström, P. 2002, Arvopaperisijoittaminen, WSOY, Helsinki.
Pätäri, E. 2000, Essays on portfolio performance measurement, Lappeenrannan tek-nillinen korkeakoulu.
Pörssisäätiö (2019) Pörssin toimialaluokitus. <https://www.porssisaatio.fi/yrityk-set/testpage/>
Sewell, M.V. 2012, "The Efficient Market Hypothesis: Empirical Evidence", Interna-tional Journal of Statistics and Probability, vol. 1, no. 2.
Sharpe, W.F. 1964, "CAPITAL ASSET PRICES: A THEORY OF MARKET EQUILIB-RIUM UNDER CONDITIONS OF RISK", Journal of Finance, vol. 19, no. 3, pp. 425-442.
Sharpe, W.F. 1966, "Mutual Fund Performance", The Journal of Business, vol. 39, no. 1, pp. 119-138.
Sharpe, W.F. 1994, "The Sharpe Ratio", Journal of Portfolio Management, vol. 21, no. 1, pp. 49.
Sortino, F., Van der Meer, R. 1991, "Downside Risk", Journal of Portfolio Manage-ment, , pp. 27.
Tekniikka&Talous (2014) Nokian matkapuhelinliiketoiminta on nyt myyty Microsoftille.
< https://www.tekniikkatalous.fi/uutiset/nokian-matkapuhelinliiketoiminta-on-nyt-myyty- microsoftille/618d00d1-61cb-3248-9c9a-c1e62519ce91>
Tekniikka&Talous (2008) Hyvästit savupiipputeollisuudelle. <https://www.tekniikkata-lous.fi/uutiset/hyvastit-savupiipputeollisuudelle/0bcb24e4-aaf2-
3446-9d7c-69e2c41ea718>
The Balance (2019) What is the European Debt Crisis? <https://www.the-balance.com/what-is-the-european-debt-crisis-416918>
Thomson Reuters Datastream -tietokanta
Treynor, J. L. (1965) How to rate management of investment funds. Harvard busi-ness review 43(1), pp. 63-75.