Tämän tutkielman tarkoituksena on ollut avata käsitystä analyytikkojen mielipiteiden vaikutuksista sijoittajien sijoituskäyttäytymiseen lyhyellä aikavälillä. Tutkimuksessa tutkittiin pörssiliikkeitä lyhyellä aikavälillä suomalaisten osakeanalyytikkojen suosi-tusmuutosten ajankohtina. Suositusmuutokset valittiin tarkastelun kohteeksi siksi, että nämä tapaukset on helppo identifioida ja tämän takia analyytikkojen luoman informaation vaikutukset voidaan helpommin varmentaa. Tämän tutkimusmetodin tarkoituksena on ollut todistaa, että analyytikkojen suositusmuutokset vaikuttavat vahvasti sijoittajien sijoituspäätöksiin Suomen osakemarkkinoilla. Tutkimusmenetel-mänä käytettiin tapahtumatutkimusta, jonka avulla tapahtumille, eli suositusrevisi-oille, määriteltiin niiden muodostamat epänormaalit tuotot.
Tutkielma aloitettiin pohtimalla aihepiirin merkitystä, jonka pohjalta asetettiin tutki-musongelmat. Tämän jälkeen pohdittiin osakeanalyytikkojen roolia sijoitusmarkki-noiden informaatioverkostossa ja tarkasteltiin heidän analysointinsa arvontuottoa.
Aikaisempien tutkimusten perusteella muodostettiin asetettuihin tutkimuskysymyk-siin liittyvät tutkimushypoteesit. Tutkimusmenetelmän ja aineistonkuvauksen jäl-keen käytiin läpi saatuja tutkimustuloksia ja tehtiin näistä päätelmiä peilaten tutki-musongelmiin ja -hypoteeseihin.
Tutkimuksen olettamia muodostui useita. Muun muassa Stickelin (1995), Ryanin ja Tafflerin (2006), Changin ja Chanin (2008) sekä Feldmanin et al. (2012) tutkimusten pohjalta havaittiin, että analyytikkojen suositusten muutoksilla olisi samansuuntaista pörssikurssivaikutusta revision kanssa. Tämä olettama liittyi tutkimuksen päätutki-musongelmiin. Toinen olettama muodostettiin Womackin (1996), Asquithin et al.
(2005), Ryanin ja Tafflerin (2006) sekä Chang ja Chanin (2008) tutkimusten pohjalta sen ympärille, että negatiivinen informaatio (tässä tapauksessa suosituksen alen-nus) luo voimakkaampaa ja pitkäkestoisempaa kurssivaikutusta kuin positiivinen in-formaatio. Kolmantena tutkimuksen olettamana pidettiin sitä, että yksityisen ja riip-pumattoman analyytikkotalon suositusrevisiot vaikuttavat pörssikursseihin
voimakkaammin kuin investointipankin analyytikkojen suositusrevisiot, kuten Baug-hin (2001) ja Barberin et al. (2007) tekemät aikaisemmat tutkimukset osoittivat.
Kaikki tutkimuksessa käytetyt hypoteesit hyväksyttiin joko kokonaan tai osittain. Ha-vaittiin, että suomalaisten analyytikkojen osakesuositusten ylennys aiheuttaa keski-määrin tapahtumapäivänä 1,138% epänormaalia tuottoa, kun taas suositusten alen-nus tuottaa keskimäärin epänormaalia tuottoa -2,032% tapahtumapäivänä. Tapah-tumaikkunan tuottoisimpina ajanjaksoina epänormaalia tuottoa havaittiin kumuloitu-neen keskimäärin 1,459% suositusylennysten ja -3,869% suositusalennusten koh-dalla. Analyytikkojen suositusten vaikutus pörssikursseihin pystytään todistamaan tilastollisesti. Toisena pääasiallisena havaintona pystyttiin osoittamaan, että analyy-tikkojen suositusten alennus luo voimakkaampaa ja pitkäkestoisempaa kurssivaiku-tusta kuin suositusten ylennys. Vaikutuksen voitiin nähdä olevan jopa kaksinkertai-nen niin tapahtumapäivänä kuin kumulatiivisestikin tarkasteltuna negatiivisissa revi-sioissa verrattuna positiivisiin revisioihin. Kolmantena suurena tutkimushavaintona voidaan pitää sitä, että huomattiin investointipankin suositusten vaikuttavan vähem-män kuin yksityisen analyytikkotalon suositukset. Tähän liittyen havaittiin myös se, että investointipankkien analyytikot reagoivat suosituksissaan herkemmin voimak-kaisiin kurssimuutoksiin kuin riippumattomat analyytikot. Kaikki tutkimuksen löydök-set tukevat aiheeseen liittyviä aikaisempia tutkimuksia.
Voivatko sijoittajat hyötyä näistä tutkimustuloksista ja niiden tarjoamista niin sano-tuista ilmaisista lounaista? Käytännössä sijoittajat eivät voi saada tällaisella strate-gialla ylituottoja, sillä analyytikot antavat ja vaihtavat suosituksiaan yleensä aamui-sin ennen pörsaamui-sin avautumista. On tiedostettava, että tämän tutkimuksen tuotot on laskettu edellisen päivän viimeisimmän hinnan mukaan. Tämän takia pörssin avau-tuessa kurssi voi jo olla sillä tasolla, ettei muodostuneeseen epänormaaliin kurssi-nousuun pääse enää täydellisesti mukaan. Toisaalta jonkinasteiseen tuottoon voi-taisiin päästä, jos sijoittaja tekisi lyhyeksimyyntiä tutkitulla aikavälillä, sillä suositus-ten alennussuositus-ten vaikutukset ovat pitkäkestoisempia kuin suositusylennykset.
Tutkimuksen lopputulema on kuitenkin yksiselitteinen. Suomalaisilla analyytikoilla ja heidän suositusmuutoksillaan on selvää ja erittäin suurta vaikutusta pörssikurssei-hin lyhyellä aikavälillä Suomen osakemarkkinoilla.
Tutkimusta tehdessä muodostui monia ideoita lisätutkimusten aiheille. Tässä tutki-muksessa keskityttiin tutkimaan sitä, kuinka sanallisten osakesuositusten revisiot vaikuttavat pörssikursseihin Suomen osakemarkkinoilla. Näkökantaa voitaisiin laa-jentaa myös esimerkiksi analyytikkojen asettamiin osakkeiden tavoitehintoihin. Tä-män kautta voitaisiin tarkastella sijoittajien käyttäytymistä tavoitehintarevisioiden ta-pauksissa. Näin saataisiin tietää se, että peilaavatko sijoittajat herkemmin käytös-tään tavoitehintoihin kuin sanallisiin suosituksiin. Lisäksi olisi mielenkiintoista tietää, kuinka paljon vaihdantavolyymien määrät vaihtelevat suositusrevisioiden ympärillä.
Tavoitehintojen ja vaihdantavolyymien lisäksi tulevaisuudessa voitaisiin tutkia sitä, miten analyytikkojen suositusrevisiot vaikuttavat eri kokoluokan pörssiyrityksiin. Sil-loin olettamana voitaisiin pitää sitä, että suurimpiin pörssiyrityksiin analyytikkojen suositukset eivät vaikuta niin paljon kuin pienempiin pörssiyrityksiin, sillä suurem-mista yrityksistä on saatavissa yleensä paljon enemmän päällekkäistä informaatiota analyytikkojen analyysien kanssa, jolloin informaatio saattaa hävitä massaan her-kemmin. Tutkimuksessa käytettävää tapahtumaikkunaa olisi mahdollista laajentaa pidemmäksi kuin 10 päivää. Tällöin voitaisiin havaita paremmin, missä vaiheessa analyytikkojen suositusten vaikutukset keskimäärin lakkaavat.
LÄHDELUETTELO
Altınkılıç, O. & Hansen, R. S. (2009). On the information role of stock recommenda-tion revisions. Journal of Accounting and Economics, 48(1), pp. 17-36.
Asquith, P., Mikhail, M. B. & Au, A. S. (2005). Information content of equity analyst reports. Journal of Financial Economics, 75(2), pp. 245-282.
Barber, B. M. & Odean, T. (2008). All That Glitters: The Effect of Attention and News on the Buying Behavior of Individual and Institutional Investors. The Review of Fi-nancial Studies, 21(2), pp. 785-818.
Barber, B. M., Lehavy, R. & Trueman, B. (2007). Comparing the stock recommen-dation performance of investment banks and independent research firms. Journal of Financial Economics, 85(2), pp. 490-517.
Bartov, E., Givoly, D. & Hayn, C. (2002). The rewards to meeting or beating earnings expectations. Journal of Accounting and Economics, 33(2), pp. 173-204.
Baugh, C. (2003). Independent investment research analysts versus investment bank -brokerage research analysts: Differences in recommendations based on en-vironment and situations.
Baumeister, R., Bratslavsky, E., Finkenauer, C. & Vohs, K. (2001). Bad Is Stronger Than Good. Review of General Psychology, 5(4), pp. 323-370.
Berry, M. A., Gallinger, G. W. & Henderson, G. V. (1990). Using daily stock returns in event studies and the choice of parametric versus nonparametric test statistics.
Quarterly journal of business and economics, 29(1), pp. 70-85.
Beunza, D. & Garud, R. (2007). Calculators, lemmings or frame-makers? The inter-mediary role of securities analysts.
Bradley, D., Clarke, J., Lee, S. & Ornthanalai, C. (2014). Are Analysts’ Recommen-dations Informative? Intraday Evidence on the Impact of Time Stamp Delays. Jour-nal of Finance, 69(2), pp. 645-673.
Brauer, M. & Wiersema, M. (2018). Analyzing Analyst Research: A Review of Past Coverage and Recommendations for Future Research. Journal of Management, 44(1), pp. 218-248.
Brown, N., Wei, K. & Wermers, R. (2014). Analyst Recommendations, Mutual Fund Herding, and Overreaction in Stock Prices. Management Science, 60(1), pp. 1-20.
Chan, C., Lo, H. & Su, Y. (2014). Distribution of stock ratings and analyst recom-mendation revision. North American Journal of Economics and Finance, 28, pp.
273-286.
Chang, Y. & Chan, C. (2008). Financial analysts' stock recommendation revisions and stock price changes. Applied Financial Economics, 18(4), p. 309.
Chen, X., Cheng, Q. & Lo, K. (2010). On the relationship between analyst reports and corporate disclosures: Exploring the roles of information discovery and interpre-tation. Journal of Accounting and Economics, 49(3), pp. 206-226.
Corrado, C. J. (2011). Event studies: A methodology review. Accounting & Finance, 51(1), pp. 207-234.
Elton, E. J., Gruber, M. J. & Grossman, S. (1986). Discrete Expectational Data and Portfolio Performance. Journal of Finance, 41(3), pp. 699-713.
Feldman, R., Livnat, J. & Zhang, Y. (2012). Analysts' Earnings Forecast, Recom-mendation, and Target Price Revisions. Journal Of Portfolio Management, 38(3), pp. 120.
Feng, M. & Mcvay, S. (2010). Analysts' Incentives to Overweight Management Guid-ance When Revising Their Short-Term Earnings Forecasts. Accounting Review, 85(5), pp. 1617-1646.
Fogarty, T. J. & Rogers, R. K. (2005). Financial analysts' reports: An extended insti-tutional theory evaluation. Accounting, Organizations and Society, 30(4), pp. 331-356.
Francis, J. & Soffer, L. (1997). The relative informativeness of analysts' stock rec-ommendations and earnings forecast revisions. Journal of Accounting Research, 35(2), pp. 193-211.
Gorschelnik, K. (2013). Löytyykö osakkeista vielä potkua ylöspäin? [verkkodoku-mentti]. [Viitattu 30.10.2019]. Saatavilla: https://www.taloustaito.fi/Blogi/Blo-git2013/Loytyyko-osakkeista-viela-potkua-ylospain/
Groysberg, B., Healy, P., Serafeim, G., Shanthikumar, D. & . (2013). The Stock Se-lection and Performance of Buy-Side Analysts. Management Science, 59(5), pp.
1062-1075.
Harrison, H., Kubik, J. & Solomon, A. (2000). Security analysts' career concerns and herding of earnings forecasts. The Rand Journal of Economics Spring 2000, Vol.31(1), pp.121-14
Hayward, M. & Boeker, W. (1998). Power and conflicts of interest in professional firms: Evidence from investment banking. Administrative Science Quarterly, 43(1), pp. 1-22.
Hernsberger, J. S. & Spiller, M. S. (2016). The role of status in imitative behaviour:
The influence of all-American security analysts on their peers. Current topics in man-agement, 18(1), pp. 81-100.
Hirsch, P. & Pozner, J. (2005). To avoid surprises, acknowledge the dark side: Illus-trations from securities analysts. Strategic Organization, 3(2), pp. 229-238.
Hirshleifer, D. (2015). Behavioral Finance. Annual Review of Financial Economics, 7(1), pp. 133-159.
Ho, M. J. & Harris, R. S. (2000). Brokerage analysts’ rationale for investment rec-ommendations: Market responses to different types of information. Journal of Finan-cial Research, 23(4), pp. 449-468.
Hobbs, J., Kovacs, T. & Sharma, V. (2012). The investment value of the frequency of analyst recommendation changes for the ordinary investor. Journal of Empirical Finance, 19(1), pp. 94-108.
Hämäläinen, K. (2016). Näin muodostuu ostosuositus [verkkodokumentti]. [Viitattu 30.10.2019]. Saatavilla: https://www.taloustaito.fi/Rahat/nain-muodostuu-ostosuo-situs/
Hämäläinen, K. (2017). Kylmäävä tulos: Pankit kehottavat ostamaan listaamiaan osakkeita. [verkkodokumentti]. [Viitattu 30.10.2019]. Saatavilla: https://suomenku- valehti.fi/jutut/kotimaa/talous/kylmaava-tulos-pankit-kehottavat-ostamaan-listaami-aan-osakkeita/
Ivković, Z. & Jegadeesh, N. (2004). The timing and value of forecast and recom-mendation revisions. Journal of Financial Economics, 73(3), pp. 433-463.
Jiang, G. & Kim, W. (2016). Evaluating analysts' value: Evidence from recommen-dation revisions around stock price jumps. The European Journal of Finance, 22(3), p. 167.
Kahneman, D. & Tversky, A. (1982). The psychology of preferences. Scientific American. 246, pp. 160-173.
Kahneman, D. (2003). A perspective on judgment and choice - Mapping bounded rationality. American Psychologist, 58(9), pp. 697-720.
Kallunki, J. (2006): Mistä pörssinotkahdukset johtuvat? [verkkodokumentti]. [Viitattu 30.10.2019]. Saatavilla: https://www.porssisaatio.fi/blog/2006/06/22/mista-porssi-notkahdukset-johtuvat/
Kinney, W., Burgstahler, D. & Martin, R. (2002). Earnings surprise "materiality" as measured by stock returns. Journal Of Accounting Research, 40(5), pp. 1297-1329.
Leone, A. & Wu, J. S. (2007). What does it take to become a superstar? Evidence from institutional investor rankings of financial analysts. Smeal College of Business, Penn State University.
Li, E. X., Ramesh, K., Shen, M. & Wu, J. S. (2015). Do Analyst Stock Recommen-dations Piggyback on Recent Corporate News? An Analysis of Regular‐Hour and After‐Hours Revisions. Journal of Accounting Research, 53(4), pp. 821-861.
Li, G., Li, D. & Li, M. (2011). Information quality and analyst forecast accuracy. In-vestment Management and Financial Innovations, 8(3), pp. 69-79.
Livnat, J. & Zhang, Y. (2012). Information interpretation or information discovery:
Which role of analysts do investors value more? Review of Accounting Studies, 17(3), pp. 612-641.
Loh, R. & Stulz, R. (2011). When Are Analyst Recommendation Changes Influen-tial? The Review of Financial Studies, 24(2), p. 593.
Loh, R. K. & Mian, G. M. (2006). Do accurate earnings forecasts facilitate superior investment recommendations? Journal of Financial Economics, 80(2), pp. 455-483.
MacKinlay, A. C. (1997). Event Studies in Economics and Finance. Journal of Eco-nomic Literature, 35(1), pp. 13-39.
Mcwilliams, A. & Siegel, D. (1997). Event studies in management research: Theo-retical and empirical issues. The academy of management journal, 40(3), pp. 626-657.
Malkiel, B. G. & Fama, E. F. (1970). EFFICIENT CAPITAL MARKETS: A REVIEW OF THEORY AND EMPIRICAL WORK*. Journal of Finance, 25(2), pp. 383-417.
Mikhail, M. B., Walther, B. R. & Willis, R. H. (2004). Earnings Surprises and the Cost of Equity Capital. Journal of Accounting, Auditing & Finance, 19(4), pp. 491-513.
Rao, H., Greve, H. R. & Davis, G. F. (2001). Fool's Gold: Social Proof in the Initiation and Abandonment of Coverage by Wall Street Analysts. Administrative Science Quarterly, 46(3), pp. 502-526.
Ryan, P. & Taffler, R. J. (2006). Do brokerage houses add value? The market impact of UK sell-side analyst recommendation changes. The British Accounting Review, 38(4), pp. 371-386.
Seiler, M. J. (2004). Performing financial studies: A methodological cookbook. Up-per Saddle River (NJ): Prentice Hall.
Serafeim, G. (2011) The analyst recommendation and earnings forecast anomaly.
Teoksessa: Zacks, L. (toim.) The handbook of equity market anomalies. John Wiley
& Sons, New Jersey, s. 63-86
Sorescu, A., Warren, L. N. & Ertekin, L. (2017). Event study methodology in the marketing literature: An overview. Journal of the Academy of Marketing Science, 45(2), pp. 186-207
Stickel, S. (1995). The anatomy of the performance of buy and sell recommenda-tions. Financial Analysts Journal, 51(5), p. 25.
Vaihekoski, M. (2016). Rahoitusalan sovellukset ja Excel. [Helsinki]: Talentum Pro.
Valli, R. (2015). Johdatus tilastolliseen tutkimukseen (2. uud. p.). Jyväskylä:
PSkustannus.
Welagedara, V., Deb, S. S. & Singh, H. (2017). Investor attention, analyst recom-mendation revisions, and stock prices. Pacific-Basin Finance Journal, 45, pp. 211-223.
Wells, W. (2004). A Beginner's Guide To Event Studies. Journal of Insurance Reg-ulation, 22(4), pp. 61-70.
Wiersema, M. F. & Zhang, Y. (2011). CEO Dismissal: The role of investment ana-lysts. Strategic Management Journal, 32(11), pp. 1161-1182.
Womack, K. L. (1996). Do Brokerage Analysts' Recommendations Have Investment Value? Journal of Finance, 51(1), pp. 137-167.
Wu, R. & Lin, H. (2014). Security analysts' incentive and cognitive processing bias:
Evidence from analysts' recommendations. Asia-Pacific Journal Of Accounting &
Economics, 21(4), pp. 443-471.
Xue, H. (2017). Independent and affiliated analysts: Disciplining and herding. Ac-counting Review, 92(4), pp. 243-267.
Young, S. M. & Peng, E. Y. (2013). An Analysis of Accounting Frauds and the Tim-ing of Analyst Coverage Decisions and Recommendation Revisions: Evidence from the US. Journal of Business Finance & Accounting, 40(3-4), pp. 399-437.